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星石投资

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              星 石 投 资 _ 多 基 金 经 理 团 队 制 领 先 者 网 站 首 页 关 于 星 石 公 司 介 绍 高 级 合 伙 人 大 事 记 公 司 荣 誉 关 于 投 资 投 资 模 式 投 资 团 队 投 资 哲 学 投 资 内 核 星 石 观 点 基 金 经 理 随 笔 星 石 季 刊 星 石 视 频 投 资 陪 伴 长 班 车 星 石 动 态 合 规 风 控 合 规 风 控 投 资 者 教 育 星 石 服 务 联 系 星 石 会 员 服 务 4 0 0 8 1 8 9 8 0 0 多 基 金 经 理 团 队 制 领 先 者 严 正 声 明 关 于 冒 用 我 司 及 我 司 董 事 长 江 晖 名 义 借 用 “ 资 产 管 理 大 时 代 ” 等 活 动 名 义 从 事 相 关 非 法 证 券 活 动 的 严 正 声 明 关 于 冒 用 我 司 及 我 司 董 事 长 江 晖 名 义 在 钉 钉 平 台 开 展 非 法 证 券 活 动 的 严 正 声 明 关 于 冒 用 我 司 及 我 司 董 事 长 江 晖 名 义 借 用 “ 资 产 管 理 大 时 代 ” 等 活 动 名 义 从 事 相 关 非 法 证 券 活 动 的 严 正 声 明 关 于 冒 用 我 司 及 我 司 董 事 长 江 晖 名 义 在 钉 钉 平 台 开 展 非 法 证 券 活 动 的 严 正 声 明 对 标 国 际 先 进 投 研 模 式 ， 1 7 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 美 国 基 金 主 流 管 理 模 式 过 去 3 0 年 从 单 一 基 金 经 理 制 向 多 基 金 经 理 制 转 变 ， 国 内 基 金 对 多 基 金 经 理 制 的 探 索 正 处 于 起 步 阶 段 。 
 星 石 投 资 自 2 0 0 7 年 成 立 之 初 就 率 先 探 索 这 一 模 式 ， 1 7 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 ， 是 国 内 最 早 创 建 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” 的 私 募 基 金 之 一 。 
 凭 借 优 秀 的 中 长 期 历 史 业 绩 表 现 ， 星 石 投 资 荣 获 行 业 1 9 0 余 座 荣 誉 奖 项 的 权 威 认 可 。 
 查 看 更 多 6 6 名 基 金 经 理 共 同 管 理 一 个 策 略 组 合 1 7 1 7 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 1 9 合 伙 人 制 度 1 9 位 合 伙 人 4 0 4 0 人 左 右 投 研 团 队 9 0 9 0 人 左 右 员 工 团 队 1 9 0 1 6 座 金 牛 奖 3 9 座 长 期 大 奖 1 9 0 余 座 行 业 大 奖 构 建 全 面 能 力 体 系 ， 强 化 全 市 场 投 资 能 力 多 元 六 名 基 金 经 理 共 同 管 理 所 有 产 品 ， 基 金 经 理 独 立 决 策 ， 能 力 互 补 ， 确 保 投 资 视 角 的 多 样 性 。 
 协 同 通 过 科 学 的 分 工 协 作 机 制 和 激 励 机 制 ， 确 保 团 队 高 效 协 作 ， 发 挥 团 队 合 力 ， 提 升 综 合 决 策 质 量 。 
 持 续 构 建 全 面 投 研 能 力 体 系 ， 降 低 单 人 依 赖 ， 分 散 决 策 风 险 ， 提 升 投 资 系 统 的 稳 定 性 和 持 续 性 。 
 进 化 通 过 系 统 化 迭 代 机 制 ， 持 续 拓 展 投 研 能 力 圈 ， 促 使 全 市 场 投 资 能 力 持 续 进 化 ， 主 动 应 对 不 同 市 场 环 境 变 化 。 
 全 市 场 投 资 能 力 突 出 历 经 多 轮 牛 熊 中 长 期 历 史 业 绩 优 秀 全 市 场 投 资 能 力 突 出 收 益 来 源 广 泛 , 市 场 适 应 性 强 以 投 资 者 长 期 利 益 为 导 向 引 导 中 长 期 投 资 星 石 观 点 基 金 经 理 随 笔 星 石 季 刊 星 石 视 频 投 资 陪 伴 长 班 车 星 石 动 态 投 资 委 员 会 主 席 · 总 组 合 负 责 人 · 基 金 经 理 · 毕 业 于 复 旦 大 学 · 3 1 年 投 资 研 究 经 验 江 晖 星 石 投 资 江 晖 ： 持 续 迭 代 提 升 全 市 场 投 资 能 力 星 石 投 资 江 晖 ： 多 基 金 经 理 投 研 模 式 打 造 全 市 场 投 资 能 力 投 资 委 员 会 执 行 委 员 · 基 金 经 理 · 经 济 学 硕 士 · 毕 业 于 中 国 农 业 大 学 · 1 8 年 投 资 研 究 经 验 汪 晟 汪 晟 ： 低 估 优 质 成 长 类 资 产 性 价 比 更 高 基 金 经 理 随 笔 丨 积 极 寻 找 结 构 的 亮 点 投 资 委 员 会 执 行 委 员 · 基 金 经 理 · 工 学 硕 士 · 毕 业 于 清 华 大 学 · 1 5 年 投 资 研 究 经 验 万 凯 航 万 凯 航 ： 坚 守 低 估 优 质 成 长 股 星 石 投 资 万 凯 航 ： 红 利 资 产 占 优 下 ， 需 关 注 低 估 优 质 资 产 投 资 委 员 会 委 员 · 基 金 经 理 · 经 济 学 硕 士 · 毕 业 于 清 华 大 学 · 1 5 年 投 资 研 究 经 验 郭 希 淳 基 金 经 理 随 笔 丨 美 国 经 济 的 韧 性 与 疲 态 基 金 经 理 随 笔 丨 美 联 储 将 提 前 结 束 缩 表 吗 ？ 投 资 委 员 会 委 员 · 基 金 经 理 · 生 物 学 硕 士 · 毕 业 于 清 华 大 学 · 1 4 年 投 资 研 究 经 验 方 磊 星 石 投 资 方 磊 ： 中 国 资 产 吸 引 力 将 优 于 海 外 市 场 基 金 经 理 随 笔 丨 乐 观 点 能 有 什 么 错 ？ 投 资 委 员 会 委 员 · 基 金 经 理 · 经 济 学 硕 士 · 毕 业 于 中 国 人 民 大 学 · 1 3 年 投 资 研 究 经 验 喻 宗 亮 喻 宗 亮 ： 大 众 消 费 内 需 板 块 已 处 于 低 估 位 置 基 金 经 理 随 笔 丨 奥 运 会 、 经 济 与 股 市 2 0 2 4 年 0 7 月 一 群 放 弃 了 个 人 英 雄 主 义 的 基 金 经 理 2 0 2 4 年 0 1 月 2 0 2 4 年 度 策 略 ： 强 矛 硬 盾 ， 攻 守 兼 顾 2 0 2 3 年 0 8 月 终 结 个 人 英 雄 主 义 ， 私 募 多 基 金 经 理 投 研 模 式 来 了 2 0 2 3 年 0 1 月 2 0 2 3 年 一 季 度 策 略 — — 内 需 价 值 回 归 2 0 2 2 年 0 7 月 不 做 明 星 做 恒 星 ， 长 跑 私 募 的 “ 星 石 样 本 ” 2 0 2 2 年 0 1 月 2 0 2 2 年 度 投 资 策 略 — — 消 费 价 值 回 归 2 0 2 1 年 1 0 月 群 雄 逐 鹿 丨 百 亿 私 募 中 的 “ 老 实 人 ” 2 0 2 1 年 0 7 月 星 石 杨 玲 ： 站 在 财 富 管 理 行 业 巨 变 的 新 风 口 2 0 2 1 年 0 4 月 2 0 2 1 年 ， A 股 牛 还 在 ？ 2 0 2 1 年 0 1 月 2 0 2 1 年 年 度 策 略 — — 经 济 新 周 期 ， 盈 利 长 拐 点 核 心 资 产 中 ， 今 年 有 什 么 关 注 的 方 向 ？ 如 果 美 联 储 不 降 息 ， 市 场 会 做 出 哪 些 反 应 ？ 监 管 的 一 系 列 优 化 行 动 ， 如 何 影 响 A 股 ？ 如 何 看 待 不 同 代 际 基 金 经 理 的 能 力 圈 ？ 培 养 一 名 全 市 场 基 金 经 理 需 要 多 久 ？ 中 国 经 济 会 像 日 本 一 样 陷 入 长 期 低 迷 吗 ？ 星 石 投 资 2 0 2 4 年 度 策 略 — — 强 矛 硬 盾 ， 攻 守 兼 顾 怎 么 看 待 医 药 板 块 的 投 资 机 会 ？ 如 何 看 待 万 亿 国 债 对 经 济 的 影 响 ？ 星 石 投 资 董 事 长 江 晖 ： 从 制 度 层 面 激 励 多 基 金 经 理 团 队 协 作 1 5 2 0 2 4 0 5 股 市 收 益 的 三 大 来 源 今 年 2 月 以 来 ， 市 场 逐 步 恢 复 ， 渐 入 佳 境 ， 上 证 指 数 再 次 站 上 了 3 1 0 0 点 ， 不 少 基 民 的 账 户 也 逐 渐 回 血 。 
 随 着 这 段 时 间 指 数 的 上 涨 ， 市 场 的 分 歧 也 在 加 大 ， 我 们 不 妨 回 归 股 市 收 益 的 本 源 ， 寻 找 那 些 容 易 被 忽 略 的 历 史 规 律 。 
 1 . 股 市 收 益 的 三 大 来 源 指 数 基 金 之 父 约 翰 · 博 格 在 《 共 同 基 金 常 识 》 中 给 出 了 股 市 长 期 回 报 率 的 公 式 ： 长 期 回 报 率 ≈ 期 初 股 息 率 + 盈 利 增 长 率 + 市 盈 率 变 化 以 标 普 综 合 股 价 指 数 为 例 ， 1 9 2 7 年 至 2 0 0 9 年 年 中 ， 指 数 年 化 回 报 为 9 . 7 % ， 其 中 股 息 率 、 盈 利 、 估 值 贡 献 分 别 为 4 . 2 % 、 4 . 2 % 、 1 . 0 % ， 与 真 实 收 益 近 似 。 
 他 认 为 初 始 股 息 率 与 盈 利 增 长 率 是 长 期 股 市 回 报 的 主 导 因 素 。 
 市 盈 率 的 变 化 具 有 高 度 投 机 性 ， 短 期 影 响 大 ， 但 长 期 影 响 有 限 。 
 可 以 对 万 得 全 A 做 一 个 类 似 的 分 解 ， 2 0 0 0 年 成 立 以 来 ， 指 数 年 化 回 报 6 . 4 % ， 其 中 股 息 率 、 盈 利 、 估 值 贡 献 分 别 为 1 . 1 % 、 1 0 . 0 % 、 4 . 4 % ， 估 值 变 动 对 单 年 度 的 收 益 影 响 很 大 ， 但 拉 长 时 间 看 盈 利 和 股 息 才 是 主 要 贡 献 。 
 资 料 来 源 ： W i n d ， 1 9 9 9 . 1 2 . 3 1 2 0 2 4 . 4 . 3 0 2 . 不 同 风 格 指 数 对 比 我 们 也 可 以 更 进 一 步 ， 通 过 相 对 变 化 来 看 不 同 风 格 指 数 的 中 短 期 性 价 比 ： 相 对 收 益 = 相 对 盈 利 变 化 + 相 对 估 值 变 动 2 0 2 1 年 以 来 ， 以 往 强 势 的 成 长 风 格 一 路 向 下 ， 以 红 利 为 代 表 的 价 值 风 格 持 续 跑 赢 市 场 ， 但 今 年 4 月 以 来 红 利 逐 渐 熄 火 ， 风 格 似 乎 发 生 了 变 化 。 
 以 国 证 成 长 和 国 证 红 利 两 个 指 数 为 例 ， 成 长 风 格 从 2 0 2 1 年 开 始 ， 盈 利 、 估 值 持 续 下 滑 ， 当 前 成 长 相 对 红 利 风 格 的 增 速 差 ， 估 值 差 都 处 于 历 史 低 位 ， 未 来 随 着 企 业 利 润 的 回 升 ， 成 长 风 格 的 性 价 比 将 逐 渐 凸 显 。 
 资 料 来 源 ： W i n d ， 2 0 1 0 . 1 2 . 3 1 2 0 2 4 . 4 . 3 0 3 . 积 极 因 素 正 在 积 累 正 如 博 格 公 式 所 示 ， 盈 利 、 股 息 和 估 值 都 是 影 响 股 价 变 动 的 原 因 。 
 目 前 ， 三 方 面 的 积 极 因 素 正 在 积 累 。 
 今 年 以 来 ， 节 假 日 消 费 维 持 较 高 景 气 ， 4 月 份 C P I 数 据 温 和 回 升 ， 进 出 口 增 速 双 双 转 正 ， 外 需 仍 有 韧 性 。 
 利 好 政 策 加 速 落 地 ， 中 央 高 层 会 议 释 放 积 极 信 号 。 
 多 地 地 产 限 购 政 策 放 开 ， 设 备 更 新 和 消 费 品 以 旧 换 新 继 续 推 进 ， 超 长 期 特 别 国 债 、 新 增 专 项 债 有 望 提 速 。 
 在 稳 增 长 政 策 的 发 力 下 ， 经 济 有 望 持 续 修 复 。 
 股 息 方 面 ， “ 新 国 九 条 ” 明 确 鼓 励 分 红 和 加 大 退 市 力 度 ， 有 助 于 推 动 A 股 向 分 红 驱 动 的 转 型 ， 提 高 上 市 公 司 质 量 ， 改 善 股 东 回 报 。 
 截 至 2 0 2 3 年 报 ， 全 部 A 股 和 全 A 两 非 的 分 红 比 例 为 2 0 0 5 年 以 来 的 最 高 水 平 。 
 资 料 来 源 ： W i n d ， 申 万 宏 源 研 究 市 场 流 动 性 持 续 改 善 ， 1 月 底 以 来 北 上 资 金 转 向 净 流 入 ， 截 至 5 月 1 3 日 ， 全 年 已 累 计 净 流 入 7 4 4 . 9 5 亿 元 。 
 美 国 经 济 数 据 回 落 ， 降 息 预 期 回 升 ， 美 元 美 债 下 行 ， 全 球 风 险 偏 好 回 暖 ， 海 外 配 置 资 金 边 际 回 流 有 望 带 来 估 值 支 撑 。 
 未 来 ， 经 济 在 政 策 发 力 、 外 需 改 善 和 流 动 性 宽 松 的 驱 动 下 有 望 逐 渐 修 复 ， 并 带 动 企 业 盈 利 的 筑 底 回 升 。 
 相 较 海 外 市 场 ， A 股 估 值 依 然 具 有 较 高 性 价 比 。 
 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 2 6 2 0 2 4 0 3 六 问 北 向 “ 聪 明 ” 资 金 ？ 春 节 以 来 ， 北 向 资 金 持 续 流 入 ， 春 节 以 来 北 向 资 金 净 流 入 超 过 2 0 2 3 年 全 年 的 净 流 入 额 ， 成 为 股 市 重 要 的 增 量 资 金 ， 市 场 关 于 北 向 资 金 的 讨 论 也 在 逐 渐 增 加 。 
 精 彩 观 点 导 读 ： 1 . 资 金 偏 好 ： 北 向 资 金 近 期 偏 好 大 盘 股 ， 从 权 重 股 转 向 白 马 成 长 股 。 
 2 . 资 金 性 质 差 异 ： 北 向 资 金 并 非 全 部 是 长 线 资 金 ， 根 据 托 管 机 构 的 不 同 ， 可 以 分 为 配 置 盘 、 交 易 盘 和 中 资 资 金 ， 其 中 前 1 0 大 托 管 机 构 中 配 置 盘 、 交 易 盘 、 中 资 的 规 模 占 比 分 别 为 8 4 % 、 1 2 % 和 4 % 。 
 3 . 市 场 关 注 度 ： 北 向 资 金 对 股 市 走 势 有 一 定 影 响 ， 尤 其 是 当 其 成 交 占 比 达 到 1 0 % 以 上 时 ， 其 累 计 净 流 入 与 宽 基 指 数 的 走 势 更 加 相 似 。 
 4 . 行 业 偏 好 变 化 ： 北 向 资 金 的 行 业 偏 好 随 时 间 变 化 ， 早 期 偏 向 于 盈 利 稳 定 的 资 产 ， 后 来 增 加 了 对 成 长 性 的 重 视 ， 2 0 2 4 年 以 来 消 费 和 金 融 又 重 回 视 线 。 
 5 . 影 响 因 素 ： 影 响 北 向 资 金 流 动 的 因 素 包 括 国 内 经 济 基 本 面 、 人 民 币 汇 率 、 海 外 流 动 性 变 化 、 海 外 资 金 风 险 偏 好 以 及 A 股 的 相 对 投 资 性 价 比 等 。 
 6 . 2 0 2 4 年 投 资 情 况 ： 与 全 球 主 要 股 市 相 比 ， A 股 市 场 的 估 值 处 于 较 低 水 平 ， 具 有 较 大 的 投 资 潜 力 和 吸 引 力 。 
 0 1 近 期 北 向 资 金 发 生 了 哪 些 变 动 ？ 北 向 资 金 的 流 动 变 化 和 股 市 走 势 的 变 化 基 本 相 似 。 
 春 节 假 期 后 ， 股 市 流 动 性 层 面 的 负 反 馈 基 本 结 束 ， 情 绪 持 续 回 暖 ， 资 金 对 于 基 本 面 变 化 和 利 好 信 息 重 新 变 得 敏 感 ， 春 节 假 期 后 至 3 月 2 2 日 期 间 上 证 指 数 、 沪 深 3 0 0 指 数 、 创 业 板 指 分 别 上 涨 6 . 4 % 、 5 . 4 % 和 8 . 2 % 。 
 从 市 值 分 布 看 ， 近 期 北 向 资 金 偏 好 大 盘 股 的 特 征 相 对 明 显 。 
 春 节 假 期 后 至 3 月 2 2 日 期 间 ， 沪 深 3 0 0 成 分 股 、 中 证 5 0 0 成 分 股 和 中 证 1 0 0 0 成 分 股 的 净 买 入 额 分 别 为 7 7 6 亿 元 、 8 亿 元 和 3 5 亿 元 。 
 从 行 业 上 看 ， 春 节 以 来 北 向 资 金 净 流 入 行 业 出 现 了 小 幅 变 动 ， 体 现 出 由 权 重 股 转 向 白 马 成 长 股 的 特 征 。 
 春 节 假 期 后 至 2 月 末 ， 沪 深 港 股 通 净 买 入 额 占 比 前 5 的 行 业 分 别 为 银 行 、 食 品 饮 料 、 非 银 金 融 、 电 子 和 电 力 设 备 ， 而 3 月 初 至 3 月 2 2 日 ， 沪 深 港 股 通 净 买 入 额 占 比 前 5 的 行 业 为 电 力 设 备 、 食 品 饮 料 、 家 用 电 器 、 有 色 金 属 和 汽 车 。 
 资 料 来 源 ： W i n d 0 2 北 向 资 金 都 是 长 线 资 金 吗 ？ 虽 然 大 家 在 提 起 北 向 资 金 时 都 会 想 起 “ 长 期 投 资 ” ， 但 实 际 上 并 不 能 一 概 而 论 ， 根 据 托 管 机 构 的 不 同 可 以 被 分 为 外 资 配 置 盘 、 外 资 交 易 盘 和 中 资 资 金 。 
 其 中 ， 外 资 配 置 盘 指 的 是 托 管 在 外 资 银 行 的 资 金 ， 以 海 外 养 老 金 、 主 权 基 金 等 长 线 投 资 者 为 主 ， 决 策 周 期 偏 长 ； 外 资 交 易 盘 指 的 是 托 管 在 外 资 券 商 的 资 金 ， 以 海 外 对 冲 基 金 等 高 频 或 短 线 交 易 者 为 主 ， 交 易 换 手 更 加 频 繁 ， 资 金 流 入 流 出 也 更 加 剧 烈 。 
 从 持 股 市 值 来 看 ， 由 于 海 外 资 金 在 进 行 海 外 投 资 时 倾 向 于 选 择 实 力 偏 强 的 大 型 金 融 机 构 来 进 行 托 管 ， 外 资 托 管 机 构 的 集 中 度 较 高 ， 前 1 0 大 托 管 机 构 规 模 占 比 约 为 总 规 模 的 9 0 % ， 其 中 外 资 配 置 盘 还 是 主 导 力 量 ， 前 1 0 大 托 管 机 构 中 配 置 盘 、 交 易 盘 、 中 资 的 规 模 占 比 分 别 为 8 4 % 、 1 2 % 和 4 % 。 
 今 年 以 来 ， 北 向 资 金 中 的 三 类 资 金 表 现 存 在 差 异 。 
 春 节 前 ， 股 市 情 绪 相 对 低 迷 ， 海 外 资 金 表 现 为 不 同 程 度 的 净 流 出 ， 而 中 资 资 金 则 表 现 为 越 跌 越 买 ； 春 节 后 ， 随 着 A 股 赚 钱 效 应 逐 步 提 升 ， 海 外 资 金 逐 渐 回 补 成 为 拉 动 北 向 资 金 净 流 入 的 主 要 动 力 ， 海 外 配 置 盘 持 续 流 入 ， 而 海 外 交 易 盘 更 多 的 采 用 波 段 操 作 。 
 资 料 来 源 ： 兴 业 证 券 0 3 为 什 么 市 场 对 于 北 向 资 金 的 流 动 保 持 关 注 ？ 2 0 1 7 至 2 0 2 0 年 期 间 北 向 资 金 成 交 额 占 比 整 体 呈 现 上 行 趋 势 ， 2 0 2 1 至 2 0 2 3 年 期 间 北 向 资 金 成 交 额 占 比 保 持 震 荡 ， 但 2 0 2 4 年 年 初 以 来 北 向 资 金 成 交 额 占 比 再 度 出 现 上 行 。 
 长 期 来 看 ， 在 北 向 资 金 成 交 占 比 达 到 1 0 % 以 上 后 ， 北 向 资 金 累 计 净 流 入 和 宽 基 指 数 的 走 势 更 加 相 似 。 
 短 期 视 角 下 ， 今 年 1 2 月 北 向 资 金 在 A 股 中 相 对 活 跃 ， 对 股 市 走 势 的 影 响 也 阶 段 性 放 大 。 
 资 料 来 源 ： W i n d 资 料 来 源 ： W i n d 虽 然 北 向 资 金 的 累 计 净 流 入 和 指 数 走 势 在 多 数 时 间 的 趋 势 类 似 ， 但 短 期 北 向 资 金 净 流 入 与 指 数 的 相 关 系 数 并 不 高 ， 北 向 资 金 对 于 指 数 拐 点 的 “ 前 瞻 性 ” 也 有 限 。 
 总 的 来 说 ， 北 向 资 金 是 我 们 观 察 股 市 流 动 性 的 重 要 工 具 ， 但 完 全 跟 着 北 向 资 金 操 作 并 不 是 投 资 的 最 优 解 。 
 资 料 来 源 ： W i n d 0 4 北 向 资 金 有 什 么 行 业 偏 好 ？ 从 北 向 资 金 净 买 入 的 行 业 分 布 来 看 ， 不 同 阶 段 北 向 资 金 的 持 股 特 征 也 有 所 不 同 。 
 2 0 1 9 年 之 前 ， 北 向 资 金 偏 向 于 寻 找 盈 利 稳 定 的 资 产 ， 主 要 购 买 大 消 费 和 大 金 融 类 资 产 ； 2 0 2 0 年 至 2 0 2 3 年 间 ， 北 向 资 金 在 关 注 盈 利 能 力 的 基 础 上 增 加 了 对 成 长 性 的 重 视 ， 对 于 高 景 气 行 业 进 行 加 仓 ； 2 0 2 4 年 以 来 ， 北 向 资 金 的 风 格 有 所 平 衡 ， 消 费 和 金 融 又 重 回 北 向 资 金 的 视 线 。 
 资 料 来 源 ： W i n d 0 5 影 响 海 外 资 金 流 动 的 原 因 有 哪 些 ？ 影 响 海 外 资 金 流 入 流 出 A 股 市 场 的 因 素 主 要 分 为 国 内 和 海 外 两 方 面 ， 不 同 宏 观 环 境 下 各 个 因 素 影 响 的 权 重 不 同 。 
 其 中 ， 国 内 因 素 主 要 包 括 经 济 基 本 面 变 化 、 人 民 币 汇 率 变 动 以 及 国 内 资 本 市 场 监 管 环 境 等 ； 海 外 因 素 主 要 包 括 海 外 流 动 性 变 化 、 海 外 资 金 风 险 偏 好 以 及 A 股 的 相 对 投 资 性 价 比 等 。 
 此 外 ， 指 数 扩 容 和 全 球 各 国 关 系 也 是 重 要 的 影 响 因 素 。 
 （ 1 ） 国 内 经 济 基 本 面 变 动 ： 经 济 基 本 面 决 定 了 A 股 分 子 端 的 变 化 。 
 如 果 以 P M I 数 据 作 为 观 察 ， 当 P M I 处 于 上 升 通 道 或 维 持 在 较 高 水 平 时 ， 通 常 意 味 着 国 内 经 济 边 际 向 好 或 景 气 度 较 高 ， 外 资 流 入 会 逐 步 增 加 。 
 资 料 来 源 ： W i n d （ 2 ） 人 民 币 汇 率 ： 汇 率 升 值 可 以 提 升 以 人 民 币 计 价 的 中 国 资 产 的 吸 引 力 ， 从 而 会 带 来 外 资 的 流 入 。 
 从 历 史 来 看 ， 人 民 币 汇 率 出 现 明 显 的 单 边 趋 势 时 ， 北 向 资 金 的 净 流 入 规 模 和 美 元 兑 人 民 币 汇 率 在 多 数 时 间 内 呈 现 出 较 强 的 负 相 关 关 系 。 
 资 料 来 源 ： W i n d （ 3 ） 海 外 流 动 性 变 化 ： 一 般 而 言 ， 美 债 利 率 的 上 行 往 往 伴 随 着 全 球 流 动 性 的 收 紧 ， 可 以 通 过 对 1 0 年 期 美 债 利 率 的 跟 踪 来 观 察 海 外 流 动 性 及 其 预 期 的 变 化 。 
 海 外 流 动 性 收 紧 ， 美 债 利 率 上 升 会 增 加 海 外 资 金 投 资 的 机 会 成 本 ， 因 此 当 美 债 利 率 快 速 上 行 时 新 兴 市 场 可 能 会 有 资 金 外 流 的 压 力 。 
 同 时 ， 美 债 利 率 的 上 行 可 能 会 使 得 中 美 利 差 收 窄 ， 可 能 会 导 致 人 民 币 计 价 资 产 的 相 对 性 价 比 降 低 。 
 当 中 美 利 差 快 速 收 窄 时 ， 外 资 流 入 A 股 市 场 的 步 伐 往 往 减 缓 ， 甚 至 转 为 净 流 出 。 
 资 料 来 源 ： W i n d （ 4 ） 海 外 资 金 的 风 险 偏 好 ： 海 外 投 资 者 的 风 险 偏 好 也 是 外 资 流 入 的 重 要 影 响 因 素 ， 海 外 风 险 偏 好 修 复 一 般 也 会 为 新 兴 市 场 带 来 “ 溢 出 效 应 ” 。 
 可 以 通 过 V I X 指 数 观 察 海 外 风 险 偏 好 的 短 期 变 动 ， V I X 指 数 快 速 上 升 一 般 会 压 制 海 外 投 资 者 情 绪 ， 北 向 资 金 大 概 率 也 会 表 现 为 净 流 出 。 
 资 料 来 源 ： W i n d （ 5 ） A 股 的 相 对 投 资 性 价 比 ： 海 外 资 金 进 行 资 产 配 置 时 通 常 会 在 各 国 资 产 中 进 行 横 向 比 较 ， 因 此 当 A 股 资 产 表 现 优 于 其 他 市 场 时 ， 资 本 的 逐 利 性 将 驱 动 海 外 资 金 加 速 配 置 中 国 资 产 ， 并 有 可 能 会 形 成 正 反 馈 。 
 而 当 A 股 资 产 相 对 收 益 率 偏 弱 时 ， 海 外 资 金 ， 尤 其 是 交 易 性 资 金 会 流 出 A 股 市 场 ， 转 向 其 他 国 家 股 市 。 
 资 料 来 源 ： W i n d （ 6 ） 国 际 主 要 指 数 扩 容 ： 近 年 来 ， A 股 市 场 在 国 际 主 要 指 数 中 的 纳 入 因 子 不 断 提 高 ， 目 前 M S C I 、 富 时 罗 素 等 国 际 主 要 指 数 对 于 A 股 纳 入 因 子 普 遍 提 高 至 2 0 % 以 上 。 
 今 年 3 月 1 5 日 富 时 罗 素 正 式 进 行 指 数 调 仓 ， 将 2 0 2 3 年 9 月 沪 深 港 通 扩 容 后 新 调 入 的 A 股 纳 入 因 子 从 1 2 . 5 % 提 升 至 2 5 % ， 也 带 来 了 海 外 资 金 被 动 买 入 A 股 的 情 况 。 
 资 料 来 源 ： 华 福 证 券 0 6 . 怎 么 看 待 2 0 2 4 年 海 外 资 金 对 于 A 股 的 投 资 情 况 ？ 短 期 来 看 ， 春 节 后 A 股 累 计 了 涨 幅 ， 由 于 外 资 交 易 盘 的 存 在 ， “ 波 段 操 作 ” 可 能 会 导 致 单 日 北 向 资 金 的 流 动 “ 大 开 大 合 ” 。 
 而 全 年 维 度 下 ， 无 论 是 国 内 因 素 还 是 海 外 因 素 ， 都 对 北 向 资 金 持 续 流 入 有 所 支 撑 。 
 一 是 ， 国 内 经 济 基 本 面 的 情 况 ， 今 年 开 年 的 经 济 数 据 表 现 不 弱 ， 5 % 左 右 的 经 济 目 标 并 不 低 ， 预 计 在 财 政 等 政 策 的 支 持 下 ， 全 年 经 济 动 能 修 复 的 趋 势 比 较 明 确 。 
 二 是 ， 美 联 储 今 年 开 始 降 息 是 大 概 率 事 件 ， 全 年 维 度 看 海 外 流 动 性 是 边 际 宽 松 的 ， 1 0 年 期 美 债 利 率 和 美 元 指 数 有 望 下 行 ， 对 中 美 利 差 收 窄 和 人 民 币 汇 率 有 一 定 支 撑 。 
 三 是 ， 前 期 调 整 已 经 对 风 险 进 行 了 充 分 的 消 化 ， A 股 估 值 整 体 偏 低 ， 而 美 股 、 日 股 等 指 数 处 于 历 史 高 位 ， 相 比 之 下 A 股 投 资 的 潜 在 空 间 比 较 大 。 
 在 全 球 风 险 偏 好 逐 步 提 高 、 A 股 情 绪 和 趋 势 逐 步 走 强 的 背 景 下 ， 这 种 特 点 意 味 着 A 股 对 海 外 资 金 的 吸 引 力 将 越 来 越 大 。 
 资 料 来 源 ： W i n d 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 1 6 2 0 2 4 0 1 低 利 率 时 代 下 ， 如 何 高 效 资 产 配 置 ？ 2 0 2 3 年 末 ， 各 家 商 业 银 行 在 M L F 、 L P R 未 下 调 的 背 景 下 下 调 存 款 挂 牌 利 率 。 
 2 0 2 4 年 开 年 国 债 利 率 延 续 2 0 2 3 年 1 2 月 的 趋 势 连 续 下 行 ， 1 0 年 期 国 债 利 率 一 度 下 行 突 破 2 . 5 % ， 接 近 2 0 2 0 年 4 月 的 历 史 低 点 。 
 未 来 一 段 时 间 内 ， 预 计 我 国 利 率 水 平 或 维 持 在 低 位 水 平 。 
 那 么 ， 本 文 将 探 究 回 答 三 个 问 题 ： 1 ) 低 利 率 时 代 应 该 如 何 进 行 资 产 配 置 ？ 2 ) 经 历 过 “ 低 利 率 ” 时 代 的 国 家 可 以 给 我 们 带 来 哪 些 经 验 ？ 3 ) 股 市 投 资 中 采 用 哪 些 策 略 可 能 会 更 好 ？ 0 1   我 国 逐 步 进 入 低 利 率 时 代 经 过 2 0 2 3 年 末 的 下 调 ， 我 国 存 款 利 率 向 着 进 入 “ 1 时 代 ” 又 迈 了 一 步 。 
 以 某 国 有 大 行 为 例 ， 一 年 期 定 期 存 款 挂 牌 利 率 下 调 0 . 1 个 百 分 点 ， 两 年 定 期 下 调 0 . 2 个 百 分 点 ， 三 年 期 、 五 年 期 定 期 下 调 0 . 2 5 个 百 分 点 ， 下 调 后 一 年 期 、 两 年 期 、 三 年 期 、 五 年 期 定 期 存 款 利 率 分 别 为 1 . 4 5 % 、 1 . 6 5 % 、 1 . 9 5 % 和 2 % 。 
 同 时 ， 经 过 下 调 后 的 各 期 限 存 款 挂 牌 利 率 已 经 低 于 对 应 期 限 的 国 债 收 益 率 。 
 拉 长 周 期 看 ， 国 内 存 款 利 率 是 在 不 断 下 行 的 。 
 从 中 国 人 民 银 行 公 布 的 数 据 来 看 ， 1 9 9 5 年 1 年 期 定 期 存 款 基 准 利 率 超 过 了 1 0 % ， 1 9 9 9 年 末 1 年 期 定 期 存 款 基 准 利 率 便 下 行 到 2 . 2 5 % ， 2 0 1 5 年 后 1 年 期 定 期 基 准 存 款 利 率 稳 定 在 1 . 5 % 。 
 数 据 来 源 ： W i n d 存 款 利 率 的 下 行 并 非 个 例 ， 近 期 我 国 国 债 利 率 也 出 现 了 明 显 的 下 行 。 
 1 0 年 期 国 债 利 率 下 行 突 破 2 . 5 % ， 接 近 2 0 2 0 年 4 月 的 历 史 低 点 。 
 虽 然 近 期 国 债 利 率 下 行 的 直 接 触 发 因 素 是 债 市 投 资 者 对 于 总 量 宽 松 货 币 政 策 的 期 待 和 博 弈 ， 但 从 长 周 期 的 角 度 看 ， 2 0 1 4 年 以 来 我 国 国 债 的 利 率 中 枢 也 出 现 了 相 对 明 显 的 下 行 趋 势 。 
 相 应 的 ， 各 期 限 理 财 产 品 预 期 年 收 益 率 也 同 样 出 现 了 中 枢 下 行 的 趋 势 。 
 图 ： 2 0 1 4 年 以 来 ， 1 0 年 期 国 债 利 率 中 枢 逐 级 下 移 数 据 来 源 ： W i n d 图 ： 各 期 限 理 财 产 品 预 期 年 收 益 率 也 同 样 出 现 了 中 枢 下 行 的 趋 势 数 据 来 源 ： W i n d 我 国 广 谱 利 率 中 枢 下 行 的 根 本 原 因 可 能 在 于 经 济 增 长 换 挡 。 
 2 0 0 8 2 0 1 3 年 间 ， 我 国 名 义 G D P 增 速 均 在 两 位 数 左 右 ， 而 随 着 我 国 经 济 从 高 增 长 阶 段 逐 步 转 向 高 质 量 发 展 ， 2 0 1 4 年 后 名 义 G D P 增 速 中 枢 开 始 下 移 ， 城 投 、 房 地 产 模 式 消 退 ， 高 收 益 资 产 供 给 有 所 减 少 ， 相 比 技 术 创 新 等 资 本 的 稀 缺 性 也 有 所 下 降 ， 广 谱 利 率 出 现 下 行 。 
 图 ： 利 率 中 枢 下 行 的 根 本 原 因 可 能 在 于 经 济 增 长 换 挡 数 据 来 源 ： W i n d 0 2   低 利 率 时 代 ， 权 益 类 资 产 占 比 提 升 利 率 的 持 续 下 行 不 仅 发 生 在 中 国 ， 也 发 生 在 发 达 国 家 中 ， 美 国 、 日 本 等 国 家 都 经 历 过 利 率 中 枢 连 续 降 低 的 阶 段 。 
 广 泛 的 从 储 蓄 和 投 资 角 度 来 分 析 ， 任 何 会 引 起 储 蓄 增 加 或 投 资 减 少 的 事 件 都 会 引 起 自 然 利 率 的 下 行 ， 中 长 期 看 这 些 引 起 利 率 下 行 的 事 件 在 各 个 国 家 也 存 在 一 定 共 性 。 
 中 长 期 影 响 储 蓄 增 加 的 因 素 包 括 人 口 老 龄 化 带 来 的 社 会 整 体 储 蓄 意 愿 增 加 、 风 险 偏 好 降 低 等 ； 而 影 响 投 资 减 少 的 因 素 包 括 经 济 潜 在 增 长 率 的 下 行 和 投 资 回 报 率 的 降 低 等 。 
 此 外 ， 美 国 、 日 本 等 国 家 的 货 币 政 策 的 底 线 更 低 ， 在 不 同 阶 段 中 都 出 现 过 零 利 率 或 者 负 利 率 政 策 ， 这 也 是 这 些 国 家 利 率 下 限 更 低 的 主 要 原 因 。 
 为 应 对 低 利 率 环 境 ， 海 外 国 家 的 居 民 和 金 融 机 构 做 出 了 资 产 配 置 的 调 整 ， 或 许 可 以 为 我 们 带 来 启 发 。 
 2 0 0 8 年 至 2 0 1 7 年 间 ， 美 国 经 历 了 较 长 期 的 低 利 率 环 境 ， 居 民 和 非 盈 利 机 构 部 门 大 幅 增 配 了 权 益 类 投 资 和 共 同 基 金 ， 而 共 同 基 金 中 货 币 基 金 占 比 下 降 ， 股 票 基 金 占 比 大 幅 提 升 。 
 股 票 和 投 资 基 金 份 额 占 总 资 产 的 比 例 由 2 4 % 上 升 至 3 3 % ； 股 票 基 金 在 美 国 共 同 基 金 中 的 占 比 从 3 8 % 大 幅 提 升 至 5 5 % 。 
 图 ： 低 利 率 时 期 美 国 居 民 增 配 了 股 票 和 投 资 基 金 数 据 来 源 ： W i n d 图 ： 低 利 率 时 期 美 国 居 民 增 配 了 股 票 和 投 资 基 金 数 据 来 源 ： 东 方 证 券 研 究 所 2 0 0 0 年 以 来 ， 日 本 开 始 进 入 “ 零 利 率 ” 时 代 ， 债 券 类 资 产 难 以 满 足 投 资 者 对 于 收 益 率 的 追 求 ， 日 本 居 民 部 门 资 产 配 置 整 体 呈 现 出 “ 弃 债 买 股 ” 的 特 征 ， 金 融 机 构 和 养 老 金 则 是 增 加 了 对 海 外 权 益 资 产 的 配 置 。 
 2 0 0 0 年 至 2 0 2 1 年 间 ， 股 权 及 投 资 基 金 占 居 民 资 产 占 比 上 升 了 4 . 4 9 个 百 分 点 ， 债 务 证 券 占 居 民 资 产 占 比 下 降 了 0 . 8 6 个 百 分 点 。 
 日 本 的 养 老 金 从 2 0 0 1 年 开 始 入 市 ， 2 0 0 1 年 至 2 0 1 8 年 间 日 本 政 府 养 老 投 资 基 金 （ G P I F ） 持 续 增 配 权 益 类 资 产 ， G P I F 的 资 产 配 置 组 合 由 2 0 1 1 年 的 7 6 % 的 债 券 及 短 期 资 产 和 2 4 % 的 权 益 资 产 逐 步 演 变 成 了 现 在 的 股 债 平 衡 的 投 资 风 格 ， 权 益 资 产 也 成 为 了 影 响 收 益 率 的 最 主 要 因 素 。 
 图 ： 低 利 率 时 期 日 本 居 民 “ 弃 债 买 股 ” 数 据 来 源 ： W i n d 图 ： 2 0 0 1 年 2 0 1 8 年 ， 日 本 政 府 养 老 投 资 基 金 持 续 增 配 权 益 类 资 产 数 据 来 源 ： 兴 业 证 券 经 济 与 金 融 研 究 院 总 结 来 看 ， 如 果 某 国 出 现 “ 低 利 率 ” 环 境 ， 该 国 的 资 产 配 置 大 概 率 将 逐 步 向 权 益 类 资 产 倾 斜 。 
 2 0 0 0 年 以 来 ， 我 国 居 民 资 产 经 历 了 “ 存 款 时 代 ” ， 到 “ 信 托 理 财 时 代 ” ， 再 到 现 在 的 “ 资 管 时 代 ” ， 潜 在 的 投 资 收 益 率 可 能 是 重 要 的 驱 动 力 。 
 随 着 无 风 险 利 率 的 下 行 和 资 管 新 规 的 落 地 ， 前 期 居 民 资 产 投 资 端 的 “ 无 风 险 ” 收 益 率 也 出 现 逐 步 下 行 的 情 况 。 
 即 使 短 期 来 看 居 民 资 产 配 置 结 构 的 变 化 可 能 不 大 ， 广 谱 利 率 中 枢 下 行 的 趋 势 也 值 得 我 们 关 注 。 
 0 3   低 利 率 环 境 ≠ 高 股 息 策 略 持 续 优 异 市 场 对 于 低 利 率 环 境 的 预 期 ， 也 对 近 期 高 股 息 策 略 的 走 强 有 一 定 支 撑 。 
 2 0 2 4 年 开 年 以 来 ， 红 利 指 数 表 现 占 优 ， 申 万 一 级 行 业 中 股 息 率 最 高 的 煤 炭 板 块 表 现 也 最 好 。 
 有 投 资 者 认 为 长 端 利 率 下 行 有 助 于 高 股 息 板 块 的 表 现 ， 但 拉 长 时 间 看 ， 高 股 息 板 块 可 能 并 不 能 持 续 表 现 出 显 著 的 超 额 收 益 ， 其 实 两 者 之 间 的 关 系 并 不 稳 定 。 
 图 ： 低 利 率 与 高 股 息 板 块 间 的 关 系 并 不 稳 定 数 据 来 源 ： W i n d 从 日 本 的 经 验 来 看 ， 在 利 率 下 行 时 期 ， 高 股 息 并 非 唯 一 的 选 择 。 
 根 据 天 风 证 券 整 理 ， 各 个 阶 段 内 高 股 息 行 业 分 布 有 一 定 差 异 ， 但 各 个 阶 段 回 报 高 的 行 业 和 高 股 息 行 业 重 合 度 并 不 高 。 
 1 9 9 3 年 2 0 0 2 年 间 ， 高 股 息 行 业 主 要 集 中 于 上 中 游 周 期 品 ， 而 累 计 涨 幅 最 大 的 行 业 集 中 于 消 费 和 科 技 板 块 。 
 2 0 0 3 年 2 0 1 2 年 间 ， 除 能 源 品 外 医 药 、 贸 易 等 部 分 必 选 品 股 息 率 提 升 ， 这 部 分 行 业 在 这 1 0 年 的 平 均 股 息 率 在 2 % 以 上 ， 但 股 息 率 最 高 的 石 油 与 煤 、 医 药 板 块 表 现 平 平 ， 平 均 股 息 率 排 名 前 十 的 行 业 中 仅 有 批 发 贸 易 、 建 筑 两 个 行 业 上 涨 ， 股 息 率 处 于 中 位 及 以 下 的 板 块 表 现 更 好 。 
 2 0 1 3 年 2 0 2 2 年 间 ， 大 金 融 股 息 率 也 明 显 回 升 ， 而 这 1 0 年 间 累 计 涨 幅 靠 前 的 不 仅 有 靠 前 的 航 运 、 批 发 贸 易 等 ， 还 有 股 息 率 处 于 2 % 以 下 的 精 密 仪 器 等 科 技 板 块 。 
 数 据 来 源 ： 天 风 证 券 近 期 高 股 息 板 块 相 对 占 优 的 核 心 原 因 ， 主 要 是 利 率 走 低 背 后 的 经 济 动 能 偏 弱 ， 当 前 股 市 情 绪 和 风 险 偏 好 较 低 导 致 资 金 更 加 偏 好 具 有 “ 收 益 确 定 性 + 低 风 险 ” 特 征 的 板 块 。 
 预 计 后 续 高 股 息 板 块 的 表 现 也 和 宏 观 环 境 的 变 化 有 关 。 
 如 果 利 率 走 低 最 终 可 以 驱 动 宏 观 基 本 面 上 行 ， 资 金 风 险 偏 好 回 升 后 ， 高 股 息 表 现 可 能 有 所 走 弱 ； 如 果 利 率 走 低 并 未 带 来 宏 观 经 济 预 期 上 行 ， 则 高 股 息 策 略 或 将 持 续 占 优 。 
 虽 然 在 当 前 的 宏 观 环 境 下 高 股 息 策 略 的 特 有 属 性 吸 引 了 资 金 的 关 注 ， 在 市 场 催 化 出 新 的 热 点 前 ， 高 股 息 板 块 占 优 或 仍 有 一 定 持 续 性 。 
 但 历 史 经 验 告 诉 我 们 买 入 高 股 息 个 股 并 不 意 味 着 高 枕 无 忧 。 
 一 方 面 ， 短 期 股 价 上 涨 过 快 会 带 来 股 息 率 的 快 速 下 降 ， 高 分 红 的 投 资 逻 辑 有 所 弱 化 。 
 另 一 方 面 ， 当 前 高 股 息 板 块 走 强 更 像 是 市 场 主 线 尚 未 明 朗 导 致 的 “ 防 御 ” 性 行 为 ， 随 着 后 续 市 场 主 线 逐 渐 明 确 ， 投 资 者 的 选 择 可 能 更 多 的 倾 向 于 “ 进 攻 性 ” ， 高 股 息 策 略 的 吸 引 力 会 减 弱 。 
 站 在 当 前 ， 股 市 整 体 估 值 处 于 低 位 ， 面 对 赚 钱 效 应 偏 强 的 高 股 息 策 略 和 估 值 持 续 低 位 的 “ 核 心 资 产 ” ， 投 资 者 可 能 会 犹 豫 和 纠 结 ， 那 么 较 优 的 解 决 方 式 可 能 是 采 用 “ 攻 守 兼 备 ” 组 合 投 资 的 方 式 来 应 对 当 前 股 市 ， 在 关 注 高 股 息 策 略 的 同 时 ， 也 关 注 其 他 方 向 的 投 资 机 会 ， 例 如 那 些 具 备 中 长 期 成 长 空 间 的 行 业 机 会 。 
 从 行 业 特 征 来 看 ， 高 股 息 率 行 业 的 成 长 性 偏 弱 ， 高 股 息 资 产 的 竞 争 力 在 于 红 利 确 定 性 ， 而 这 种 成 长 性 的 缺 失 可 以 由 科 技 类 资 产 补 充 。 
 在 国 内 经 济 动 能 转 换 、 科 技 创 新 和 产 业 升 级 的 带 动 下 ， 科 技 板 块 的 中 长 期 “ 进 攻 性 ” 可 能 更 强 。 
 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 1 8 2 0 2 3 1 2 2 0 2 3 年 基 金 行 业 观 察 2 0 2 3 年 即 将 收 官 ， 回 顾 全 年 ， 市 场 跌 宕 起 伏 ， 热 点 切 换 频 繁 ， 行 业 分 化 加 大 。 
 在 外 部 环 境 叠 加 国 内 经 济 动 能 不 佳 的 双 重 压 制 下 ， 大 家 关 于 2 0 2 3 年 “ 转 折 之 年 ” 的 预 期 逐 渐 落 空 。 
 年 末 再 至 ， 我 们 又 将 迎 来 新 的 一 年 ， 2 0 2 4 ， 我 们 又 该 对 A 股 抱 以 何 种 期 待 ？ 0 1 市 场 行 情 复 盘 1 . 主 要 指 数 表 现 ： 小 盘 占 优 2 0 2 3 年 以 来 上 证 指 数 在 2 9 0 0 3 4 0 0 区 间 反 复 震 荡 ， 截 至 1 2 月 7 日 ， 下 跌 3 . 9 8 % 。 
 整 体 来 看 ， 小 盘 、 红 利 指 数 表 现 较 好 ， 价 值 跑 赢 成 长 。 
 全 年 中 证 2 0 0 0 、 北 证 5 0 以 及 中 证 红 利 指 数 均 获 得 正 收 益 。 
 创 业 板 指 和 大 盘 成 长 跌 幅 较 大 ， 分 别 为 2 0 . 0 1 % 和 2 1 . 2 9 % 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 1 2 . 7 2 . 主 要 行 业 表 现 ： 热 点 切 换 频 繁 2 0 2 3 年 市 场 热 点 切 换 频 繁 ， 没 有 统 一 的 投 资 主 线 。 
 1 月 份 市 场 普 涨 ， 2 5 月 初 进 入 A I 、 中 特 估 引 领 的 结 构 性 行 情 。 
 随 后 在 海 内 外 因 素 扰 动 下 ， 市 场 进 入 调 整 ， 7 8 月 份 金 融 地 产 带 领 顺 周 期 行 业 崛 起 。 
 9 月 后 创 新 药 、 华 为 产 业 链 、 汽 车 等 板 块 领 涨 。 
 1 1 月 以 来 ， T M T 行 情 再 起 ， 北 交 所 热 度 攀 升 。 
 从 申 万 一 级 行 业 来 看 ， 涨 跌 分 化 较 大 ， 3 1 个 行 业 有 1 0 个 实 现 正 收 益 ， 受 益 于 人 工 智 能 浪 潮 ， 通 信 、 传 媒 、 计 算 机 板 块 涨 幅 最 高 。 
 美 容 护 理 、 电 力 设 备 和 商 贸 零 售 跌 幅 最 大 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 1 2 . 7 0 2 偏 股 基 金 规 模 及 收 益 表 现 1 . 基 金 规 模 ： 公 募 、 私 募 增 长 缓 慢 截 至 2 0 2 3 年 1 1 月 3 0 日 ， 主 动 偏 股 型 公 募 基 金 规 模 为 4 . 2 3 万 亿 。 
 截 至 1 0 月 3 1 日 ， 私 募 证 券 基 金 规 模 为 5 . 7 3 万 亿 ， 同 比 增 加 2 . 9 2 % ， 较 2 0 2 2 年 底 的 5 . 5 6 万 亿 小 幅 上 升 。 
 公 募 偏 股 基 金 发 行 ， 私 募 新 产 品 备 案 规 模 近 两 年 都 处 于 低 位 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 基 金 业 协 会 ， 主 动 偏 股 型 公 募 基 金 包 括 普 通 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 。 
 2 . 基 金 收 益 ： 公 募 分 化 ， 私 募 相 对 抗 跌 从 偏 股 基 金 的 收 益 分 布 来 看 ， 公 募 基 金 2 0 2 3 年 以 来 收 益 均 值 为 1 1 . 8 4 % ， 中 位 数 为 1 2 . 4 6 % ， 正 收 益 概 率 为 1 1 % ， 首 尾 业 绩 差 9 4 . 8 5 % ， 分 化 明 显 。 
 私 募 股 票 多 头 收 益 均 值 为 3 . 4 1 % ， 中 位 数 为 4 . 9 9 % ， 正 收 益 概 率 为 3 0 % ， 私 募 基 金 在 熊 市 中 表 现 出 了 更 好 的 抗 跌 属 性 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 朝 阳 永 续 ， 截 至 2 0 2 3 . 1 2 . 7 ， 偏 股 公 募 基 金 包 括 成 立 满 一 年 的 普 通 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 ， 保 留 A 类 份 额 。 
 私 募 基 金 包 括 1 0 亿 以 上 ， 成 立 满 一 年 ， 2 0 2 2 年 底 和 截 止 日 前 1 5 日 内 更 新 净 值 的 股 票 多 头 主 观 私 募 基 金 。 
 0 3   调 整 延 续 三 年 ， 等 待 均 值 回 归 2 0 1 9 2 0 2 0 年 是 核 心 资 产 大 年 ， 机 构 化 资 金 增 量 明 显 ， 消 费 、 医 疗 、 电 子 、 新 能 源 等 板 块 是 很 多 基 金 的 重 仓 股 ， 外 资 的 加 速 流 入 也 进 一 步 强 化 核 心 资 产 占 优 的 格 局 。 
 但 随 着 2 0 2 1 年 初 核 心 资 产 泡 沫 破 灭 ， 沪 深 3 0 0 、 创 业 板 指 、 核 心 资 产 等 指 数 自 2 0 2 1 . 2 . 1 0 高 点 以 来 已 经 下 跌 近 4 0 % 。 
 这 些 指 数 的 市 盈 率 分 位 数 也 从 高 点 分 别 下 降 到 现 在 的 1 2 . 2 0 % ， 0 . 5 3 % 和 1 3 . 5 3 % 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 1 8 . 1 2 . 2 8 2 0 2 3 . 1 2 . 8 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 1 2 . 8 目 前 ， 市 场 情 绪 持 续 悲 观 ， 仿 佛 是 2 0 2 1 年 前 市 场 火 热 时 的 镜 像 ， 从 “ 贪 婪 ” 转 向 “ 恐 惧 ” 。 
 而 从 历 史 数 据 来 看 ， 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 持 有 三 年 的 年 化 收 益 率 为 6 . 3 9 % ， 逐 渐 接 近 1 0 % 左 右 的 历 史 低 位 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 3 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 1 2 . 8 A 股 已 经 下 跌 近 三 年 ， 历 史 来 看 偏 股 基 金 指 数 没 有 持 续 下 跌 超 过 三 年 ， 冬 天 已 经 很 长 ， 是 否 也 意 味 着 我 们 离 春 天 更 近 了 一 些 呢 ？ 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 0 3 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 1 2 . 8 0 4   全 市 场 投 资 能 力 基 金 受 到 青 睐 从 大 的 趋 势 来 看 ， 没 有 永 恒 的 赛 道 ， 万 物 皆 周 期 ， 均 值 回 归 无 处 不 在 。 
 市 场 总 是 在 经 历 行 业 和 风 格 的 轮 动 与 转 换 ， 例 如 今 年 涨 幅 最 高 的 通 信 、 传 媒 板 块 ， 也 是 经 历 了 多 年 的 沉 寂 。 
 对 于 长 期 投 资 来 说 ， 风 格 轮 动 频 繁 的 行 情 中 ， 追 逐 热 点 并 不 可 取 ， 能 力 圈 全 面 、 波 动 控 制 好 的 基 金 管 理 人 进 一 步 受 到 市 场 的 青 睐 ， 长 期 也 能 获 得 好 的 投 资 体 验 。 
 数 据 来 源 ： W i n d , 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 1 2 . 8 巴 菲 特 曾 说 ： “ 人 生 就 像 滚 雪 球 ， 重 要 的 是 找 到 很 湿 的 雪 和 很 长 的 坡 。 
 ” 找 到 相 对 持 续 稳 定 的 投 资 机 会 ， 坚 持 长 期 投 资 ， 利 用 时 间 的 延 续 性 减 少 短 期 市 场 波 动 对 投 资 的 影 响 ， 利 用 复 利 效 应 实 现 更 大 的 投 资 回 报 。 
 数 据 来 源 ： 星 石 投 资 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 1 9 2 0 2 3 1 1 历 次 3 0 0 0 点 ， 有 哪 些 规 律 可 以 把 握 ？ 市 场 在 今 年 1 0 月 2 0 日 第 5 3 次 跌 破 3 0 0 0 点 之 后 ， 很 快 就 收 复 了 3 0 0 0 点 ， 市 场 情 绪 回 暖 ， 外 资 流 出 放 缓 。 
 这 次 收 复 3 0 0 0 点 是 短 期 反 弹 还 是 趋 势 反 转 ？ 未 来 何 去 何 从 ？ 0 1 . 关 于 3 0 0 0 点 的 几 个 规 律 ， 珍 惜 3 0 0 0 点 的 位 置 以 史 为 鉴 ， 回 顾 历 史 多 次 3 0 0 0 点 的 位 置 ， 发 现 以 下 3 个 规 律 ： 1 . 跌 破 3 0 0 0 点 后 ， 最 低 点 抬 升 从 上 证 指 数 在 下 行 阶 段 跌 破 3 0 0 0 点 到 市 场 底 的 跌 幅 来 看 ， 除 了 2 0 0 8 年 金 融 危 机 跌 幅 较 大 ， 近 些 年 跌 幅 逐 渐 减 小 ， 下 挫 力 量 越 来 越 小 ， 上 证 指 数 的 最 低 点 也 基 本 在 持 续 抬 升 。 
 数 据 来 源 ： W i n d 2 . 处 于 3 0 0 0 点 以 下 的 时 间 越 来 越 短 如 今 的 3 0 0 0 点 失 守 已 经 不 像 2 0 0 8 和 2 0 1 1 年 的 保 卫 战 一 样 惨 烈 且 漫 长 ， 3 0 0 0 点 的 修 复 时 间 越 来 越 短 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 7 . 2 . 2 6 2 0 2 3 . 1 1 . 0 3 3 . 3 0 0 0 点 的 盈 利 越 来 越 有 支 撑 如 果 按 照 上 证 指 数 当 时 的 点 位 换 算 ， 计 算 当 时 3 0 0 0 点 的 市 盈 率 ， 从 下 面 的 图 可 以 看 出 来 市 盈 率 是 在 持 续 下 降 的 。 
 2 0 0 8 2 0 1 1 年 跌 破 3 0 0 0 点 后 跌 幅 大 ， 主 要 还 是 估 值 太 高 ， 盈 利 支 撑 不 够 ， 下 挫 空 间 也 比 较 大 。 
 目 前 上 证 指 数 市 盈 率 在 1 2 倍 左 右 ， 相 比 之 前 有 更 多 的 支 撑 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 6 . 6 . 3 0 2 0 2 3 . 1 1 . 1 4 0 2 . 收 复 3 0 0 0 点 后 ， 市 场 何 去 何 从 关 键 看 4 个 指 标 复 盘 历 史 上 每 次 收 复 3 0 0 0 点 后 的 表 现 ， 绝 大 部 分 时 候 都 是 要 震 荡 盘 整 ， 但 是 震 荡 盘 整 后 究 竟 是 向 上 还 是 向 下 走 ？ 我 们 可 以 从 经 济 基 本 面 、 市 场 流 动 性 、 资 本 市 场 改 革 和 政 策 和 外 部 环 境 四 个 方 面 来 分 析 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 6 . 6 . 3 0 2 0 2 3 . 1 1 . 0 3 数 据 来 源 ： 星 石 投 资 内 部 整 理 2 0 1 0 2 0 1 1 年 ： 3 0 0 0 点 附 近 震 荡 盘 整 后 一 路 下 行 2 0 0 9 年 上 半 年 市 场 在 “ 四 万 亿 ” 等 政 策 刺 激 下 迅 速 上 涨 ， 后 续 在 对 政 策 预 期 收 紧 及 外 部 冲 击 的 影 响 下 ， 市 场 反 复 震 荡 ， 2 0 1 1 年 4 月 跌 破 3 0 0 0 点 后 一 路 下 行 。 
 从 基 本 面 来 看 ， 2 0 1 1 年 G D P 增 速 自 二 季 度 后 不 断 下 行 ， 三 季 度 结 束 两 位 数 的 增 长 ， 上 市 公 司 盈 利 较 上 一 年 明 显 下 降 。 
 通 胀 居 高 不 下 ， 货 币 政 策 继 续 收 紧 ， 长 端 利 率 迅 速 上 行 。 
 房 地 产 政 策 密 集 出 台 ， 信 贷 持 续 收 紧 。 
 海 外 美 欧 相 继 退 出 量 化 宽 松 ， 欧 债 危 机 加 速 恶 化 ， 标 普 下 调 美 债 评 级 ， 市 场 风 险 偏 好 持 续 受 到 压 制 ， 对 未 来 预 期 一 片 悲 观 ， 开 启 了 漫 长 的 熊 市 。 
 2 0 1 5 . 6 2 0 1 6 . 2 ： 3 0 0 0 点 震 荡 盘 整 后 开 启 上 行 2 0 1 5 年 6 月 和 8 月 ， 政 策 降 杠 杆 和 8 1 1 汇 改 分 别 引 发 两 次 股 灾 ， 2 0 1 6 年 开 年 再 次 遭 遇 两 次 熔 断 ， 一 系 列 政 策 迅 速 推 出 平 稳 市 场 情 绪 ， 后 续 市 场 逐 渐 企 稳 上 行 。 
 2 0 1 6 年 下 半 年 以 来 基 本 面 不 断 向 好 ， 二 季 度 全 部 A 股 净 利 润 开 始 触 底 回 升 ， R O E 自 三 季 度 也 大 幅 回 升 ， 房 地 产 投 资 持 续 改 善 ， 强 复 苏 的 预 期 逐 渐 验 证 。 
 货 币 政 策 维 持 宽 松 ， 2 月 底 央 行 降 准 5 0 B P ， 公 布 的 1 月 信 贷 数 据 也 大 幅 改 善 ， 市 场 信 心 逐 渐 恢 复 。 
 下 半 年 ， 险 资 和 部 分 产 业 资 本 举 牌 增 持 ， “ 深 港 通 ” 的 开 启 促 进 外 资 流 入 都 为 A 股 走 势 提 供 支 撑 。 
 政 策 红 利 也 不 断 释 放 ， 供 给 侧 改 革 初 见 成 效 ， 拉 动 工 业 品 价 格 回 升 ， 对 经 济 形 成 支 撑 ， 供 给 出 清 显 著 增 强 企 业 的 盈 利 能 力 ， 在 盈 利 驱 动 下 开 始 了 后 续 的 慢 牛 。 
 2 0 1 9 2 0 2 0 . 6 ： 开 启 震 荡 盘 整 后 上 行 2 0 1 9 年 初 ， 市 场 在 经 济 企 稳 预 期 和 宽 信 用 格 局 下 加 速 上 涨 ， 但 进 入 4 月 以 后 ， 由 于 政 策 收 紧 预 期 、 中 美 贸 易 摩 擦 升 级 ， 市 场 开 启 震 荡 盘 整 ， 2 0 2 0 年 初 又 遭 遇 了 疫 情 冲 击 ， 直 到 2 0 2 0 年 7 月 突 破 3 0 0 0 点 后 震 荡 上 行 。 
 从 基 本 面 来 看 ， 2 0 2 0 年 疫 情 冲 击 使 国 内 一 季 度 经 济 大 幅 下 挫 ， 但 二 季 度 G D P 同 比 增 长 转 正 ， 部 分 企 业 被 淘 汰 ， 供 给 侧 改 革 效 应 使 企 业 盈 利 迅 速 恢 复 ， 出 口 数 据 不 断 超 预 期 。 
 2 0 1 9 年 底 贸 易 摩 擦 缓 解 ， 2 0 2 0 年 3 月 国 内 实 现 零 新 增 ， 外 部 冲 击 逐 渐 好 转 。 
 流 动 性 上 ， 政 府 采 取 了 积 极 的 财 政 与 货 币 政 策 ， 流 动 性 大 幅 宽 松 。 
 美 日 欧 史 无 前 例 大 放 水 ， 海 外 流 动 性 极 度 宽 松 ， 外 资 持 续 流 入 ， 成 为 股 市 重 要 的 参 与 力 量 ， 在 估 值 的 驱 动 下 ， 股 市 开 始 上 行 。 
 2 0 2 2 2 0 2 3 ： 震 荡 盘 整 2 0 2 2 年 以 来 上 证 指 数 宽 幅 震 荡 ， 经 历 了 多 次 3 0 0 0 点 保 卫 战 。 
 从 基 本 面 来 看 ， A 股 盈 利 增 速 持 续 下 滑 ， 内 外 需 疲 弱 。 
 美 联 储 进 入 加 息 周 期 ， 海 外 流 动 性 收 紧 。 
 俄 乌 冲 突 ， 原 油 价 格 暴 涨 ， 中 美 关 系 恶 化 等 外 部 冲 击 影 响 复 苏 动 力 。 
 当 前 ， 一 些 积 极 变 化 正 在 发 生 。 
 财 政 政 策 持 续 发 力 ， 1 0 月 增 发 万 亿 国 债 ， 继 续 提 前 下 达 地 方 新 增 债 务 限 额 。 
 企 业 盈 利 筑 底 反 弹 ， 全 部 A 股 三 季 度 归 母 净 利 润 同 比 较 二 季 度 有 所 回 升 。 
 海 外 方 面 ， 1 0 月 以 来 ， 美 国 经 济 数 据 低 于 预 期 ， 美 联 储 连 续 两 次 暂 停 加 息 ， 美 债 利 率 从 近 5 . 0 % 的 高 位 回 落 。 
 中 美 高 层 互 动 频 繁 ， 中 美 元 首 会 晤 释 放 积 极 信 号 。 
 近 期 产 业 资 本 减 持 和 限 售 解 禁 规 模 减 少 ， 两 融 余 额 持 续 增 加 ， 外 资 流 出 放 缓 ， 资 金 面 压 力 逐 步 减 小 。 
 从 目 前 的 估 值 水 平 来 看 ， 截 至 1 1 月 1 4 日 ， 上 证 指 数 市 盈 率 为 1 2 . 7 3 ， 上 市 以 来 分 位 数 为 1 5 . 7 5 % ， 估 值 处 于 相 对 低 位 。 
 随 着 国 内 政 策 继 续 发 力 ， 市 场 流 动 性 以 及 外 部 环 境 的 好 转 ， 市 场 情 绪 有 望 持 续 改 善 。 
 积 极 因 素 逐 渐 积 累 ： 数 据 来 源 ： 星 石 投 资 内 部 整 理 总 的 来 说 ， 上 证 指 数 每 一 次 跌 破 3 0 0 0 点 都 牵 动 市 场 神 经 ， 但 同 样 是 3 0 0 0 点 ， 背 后 的 意 义 却 是 不 同 的 。 
 回 顾 每 次 跌 破 3 0 0 0 点 ， 最 低 点 的 逐 渐 抬 升 ， 修 复 时 间 越 来 越 短 ， 市 盈 率 的 持 续 走 低 ， 市 场 的 盈 利 支 撑 也 越 来 越 大 ， 似 乎 我 们 有 更 多 乐 观 的 理 由 。 
 本 轮 市 场 调 整 从 2 0 2 1 年 2 月 以 来 ， 我 们 已 经 熬 过 了 接 近 三 年 的 调 整 时 间 。 
 目 前 ， 国 、 内 外 各 种 积 极 因 素 不 断 积 累 ， 我 们 不 妨 乐 观 一 点 ， 珍 惜 越 来 越 珍 贵 的 低 点 的 价 值 ， 等 待 量 变 转 为 质 变 。 
 低 不 卖 、 高 不 买 ， 把 握 住 模 糊 的 正 确 就 已 经 赢 在 投 资 的 起 点 。 
 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 2 5 2 0 2 3 1 0 一 个 基 金 业 内 才 知 道 的 评 价 指 标 股 票 基 金 有 很 多 定 量 指 标 ， 比 如 之 前 的 文 章 《 三 步 挑 选 舒 适 “ 基 ” 》 列 举 了 很 多 ， 如 果 只 用 一 个 指 标 来 体 现 基 金 经 理 的 主 动 管 理 能 力 ， 我 们 推 荐 大 家 关 注 超 额 夏 普 比 率 。 
 0 1 如 果 只 能 用 一 个 指 标 评 价 主 动 管 理 能 力 什 么 是 超 额 夏 普 比 率 ： 超 额 夏 普 比 率 用 来 衡 量 基 金 经 理 主 动 管 理 能 力 ， 是 指 基 金 超 额 收 益 与 跟 踪 误 差 的 比 值 。 
 基 金 超 额 收 益 为 α p ， 用 来 衡 量 主 动 管 理 获 取 的 收 益 。 
 而 跟 踪 误 差 是 超 额 收 益 的 标 准 差 ， 用 来 衡 量 主 动 管 理 带 来 的 风 险 。 
 超 额 夏 普 比 率 是 与 基 准 进 行 比 较 ， 因 此 适 用 性 更 强 ， 便 于 不 同 市 场 情 况 下 的 基 金 比 较 。 
 指 标 越 高 表 示 基 金 经 理 的 主 动 管 理 能 力 越 强 。 
 0 2 超 额 夏 普 比 率 可 以 同 时 评 价 投 资 的 精 准 度 和 广 度 投 资 中 ， 更 明 智 的 做 法 是 “ 低 买 高 卖 ” 。 
 但 对 于 很 多 投 资 者 来 说 却 是 相 反 的 ， 经 常 是 “ 高 买 低 卖 ” ， 自 然 收 益 不 佳 。 
 投 资 中 要 做 到 买 在 低 点 不 仅 仅 是 说 说 而 已 ， 更 需 要 的 是 相 信 并 执 行 ， 在 低 位 积 攒 筹 码 、 拿 住 筹 码 。 
 G r i n o l d & K a h n 在 《 主 动 投 资 组 合 管 理 》 一 书 中 提 出 了 主 动 管 理 基 本 定 律 ， 这 条 定 律 基 于 投 资 决 策 的 两 个 属 性 ： 能 力 和 广 度 ， 并 给 出 了 超 额 夏 普 比 率 的 一 种 近 似 表 达 式 ： I R — 超 额 夏 普 比 率 ， 也 常 称 为 信 息 比 率 I C — 信 息 系 数 ， 用 来 衡 量 投 资 决 策 的 质 量 ， 代 表 了 基 金 经 理 预 测 的 精 准 度 。 
 定 义 为 每 个 预 测 与 实 现 结 果 之 间 的 相 关 系 数 。 
 B R — 投 资 决 策 的 广 度 ， 为 策 略 每 年 对 超 额 收 益 率 作 出 的 独 立 预 测 数 目 。 
 可 以 通 过 书 中 的 一 个 例 子 来 理 解 基 本 定 律 ： 如 果 希 望 获 得 0 . 5 的 信 息 比 率 ， 有 三 位 投 资 者 ： 第 一 位 是 市 场 择 时 者 ， 他 每 个 季 度 对 未 来 一 个 季 度 的 市 场 收 益 率 作 出 独 立 预 测 。 
 由 于 0 . 5 = 0 . 2 5 × √ 4 ， 他 需 要 高 达 0 . 2 5 的 信 息 系 数 ， 即 很 高 的 预 测 准 确 性 。 
 第 二 位 是 选 股 者 ， 他 跟 踪 1 0 0 家 上 市 公 司 ， 每 季 度 更 新 对 这 些 公 司 的 预 测 ， 每 年 作 出 4 0 0 次 独 立 预 测 ， 0 . 5 = 0 . 0 2 5 × √ 4 0 0 ， 他 需 要 0 . 0 2 5 的 信 息 系 数 。 
 第 三 位 是 某 个 行 业 专 家 ， 密 切 跟 踪 两 家 上 市 公 司 ， 每 家 公 司 每 年 更 新 2 0 0 次 预 测 ， 也 就 是 4 0 0 次 独 立 预 测 ， 那 他 同 样 需 要 0 . 0 2 5 的 信 息 系 数 ， 行 业 专 家 通 过 对 少 数 公 司 的 频 繁 预 测 来 达 到 其 广 度 。 
 从 上 面 的 例 子 可 以 看 出 ， 信 息 比 率 接 近 ， 而 对 基 金 经 理 各 方 面 要 求 可 能 完 全 不 同 。 
 也 就 是 说 ， 提 升 投 资 的 结 果 有 两 条 路 径 ： 1 . 投 资 的 广 度 不 足 ， 不 过 准 确 率 很 高 ； 2 . 准 确 度 不 足 ， 但 提 升 了 投 资 的 广 度 。 
 不 过 这 是 一 个 事 前 预 测 公 式 ， 投 资 决 策 的 广 度 也 很 难 估 计 ， 并 不 能 作 为 一 个 操 作 层 面 的 工 具 ， 但 基 本 定 律 告 诉 我 们 一 个 主 动 管 理 的 真 谛 ： 拥 有 优 秀 主 动 管 理 能 力 的 基 金 经 理 需 要 做 好 投 资 深 度 与 广 度 的 权 衡 ， 提 高 准 确 度 和 广 度 同 样 重 要 。 
 0 3 实 战 运 用 ： 从 历 史 数 据 看 ， 超 额 夏 普 高 的 基 金 投 资 体 验 更 佳 （ 1 ） 超 额 夏 普 比 率 高 的 基 金 ： 收 益 排 名 相 对 更 靠 前 超 额 夏 普 是 一 个 很 好 的 筛 选 基 金 指 标 。 
 从 历 史 数 据 看 ， 长 期 超 额 夏 普 高 的 基 金 一 般 也 有 着 不 错 的 长 期 收 益 ， 选 取 成 立 在 2 0 1 5 年 前 的 偏 股 基 金 ， 超 额 夏 普 比 率 排 在 前 1 0 % 的 基 金 中 ， 有 7 9 % 收 益 能 排 在 前 2 0 % ， 9 9 % 收 益 排 在 前 5 0 % 。 
 超 额 夏 普 比 率 和 胜 率 有 着 较 高 的 相 关 性 （ 相 关 系 数 一 般 大 于 6 0 % ） ， 但 是 相 比 胜 率 筛 选 出 的 基 金 表 现 更 好 。 
 这 可 能 是 因 为 胜 率 可 以 衡 量 投 资 预 测 的 准 确 性 ， 但 超 额 夏 普 进 一 步 增 加 了 对 投 资 的 广 度 的 衡 量 ， 相 比 胜 率 是 更 全 面 的 评 价 指 标 。 
 数 据 来 源 ： W i n d , 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 8 . 3 1 ， 基 准 为 沪 深 3 0 0 ， 包 括 近 两 个 报 告 期 平 均 股 票 仓 位 大 于 6 0 % 的 普 通 股 票 型 ， 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 公 募 基 金 。 
 （ 2 ） 超 额 夏 普 比 率 高 的 基 金 ： 全 市 场 投 资 能 力 相 对 更 强 2 0 1 5 年 以 来 ， 超 额 夏 普 排 名 前 1 0 % 的 基 金 中 ， 全 市 场 选 股 的 基 金 占 比 大 于 市 场 平 均 水 平 。 
 管 理 人 的 投 资 能 力 圈 相 对 越 广 ， 越 有 可 能 获 得 更 高 的 超 额 夏 普 比 率 ， 基 金 的 长 期 表 现 也 可 能 会 更 好 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， J o i n Q u a n t ， 截 至 2 0 2 3 . 8 . 3 1 。 
 每 年 底 根 据 前 两 年 中 报 、 年 报 持 仓 ， 按 照 申 万 大 类 风 格 分 类 为 消 费 ， 医 药 医 疗 ， 周 期 ， 金 融 地 产 ， 先 进 制 造 和 科 技 6 大 板 块 ， 平 均 股 票 仓 位 大 于 6 0 % ， 且 任 一 板 块 占 股 票 市 值 平 均 仓 位 都 小 于 4 0 % 的 主 动 偏 股 基 金 为 全 市 场 选 股 基 金 。 
 （ 3 ） 超 额 夏 普 比 率 高 的 基 金 ： 市 场 表 现 稳 定 性 较 强 从 稳 定 性 来 看 ， 超 额 夏 普 高 的 基 金 的 市 场 表 现 稳 定 性 较 强 。 
 2 0 1 5 年 以 来 ， 高 超 额 夏 普 的 基 金 在 不 同 年 份 和 市 场 行 情 下 都 能 相 对 稳 定 的 跑 赢 基 金 平 均 水 平 （ 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 ） ： 牛 市 进 攻 性 更 强 ， 熊 市 防 守 性 更 强 ， 行 情 适 应 性 较 好 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 8 . 3 1 ， 包 括 近 两 个 报 告 期 平 均 股 票 仓 位 大 于 6 0 % 的 普 通 股 票 型 ， 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 公 募 基 金 。 
 综 合 来 看 ， 超 额 夏 普 比 率 是 一 个 衡 量 基 金 主 动 管 理 能 力 的 不 错 指 标 ， 能 有 效 帮 我 们 选 出 投 研 能 力 圈 广 、 业 绩 大 概 率 可 持 续 的 管 理 人 。 
 这 样 的 基 金 无 论 牛 熊 、 无 论 上 行 或 者 下 行 的 市 场 环 境 下 ， 都 更 能 适 应 不 同 市 场 环 境 ， 力 争 长 期 做 到 收 益 排 名 靠 前 ， 市 场 表 现 相 对 稳 定 ， 为 投 资 者 带 来 更 佳 的 投 资 体 验 。 
 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 1 9 2 0 2 3 0 9 市 场 底 部 的 意 义 今 年 以 来 的 市 场 已 经 将 大 部 分 人 的 耐 心 消 磨 殆 尽 ， 几 乎 打 破 了 所 有 人 的 信 仰 。 
 一 买 就 跌 、 一 卖 就 涨 成 了 大 多 数 权 益 投 资 的 常 态 。 
 专 业 机 构 投 资 者 更 是 热 衷 于 研 究 政 策 底 、 市 场 底 、 社 融 底 、 估 值 底 等 等 ， 底 部 对 于 权 益 投 资 有 什 么 意 义 呢 ？ 0 1 历 史 5 次 底 部 到 底 部 之 间 ， 收 益 仍 可 观 底 部 买 入 并 不 简 单 是 一 句 话 术 ， 除 了 增 大 投 资 胜 率 ， 还 有 利 于 让 大 家 更 从 容 ， 减 少 持 有 过 程 中 的 煎 熬 ， 即 使 不 幸 在 下 一 个 底 部 卖 出 ， 大 概 率 还 是 赚 钱 的 。 
 下 图 中 ， 2 0 0 8 年 以 来 ， 在 5 次 大 底 中 ， 无 论 是 沪 深 3 0 0 还 是 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 ， 即 使 卖 在 下 次 的 底 部 ， 年 化 收 益 也 依 然 为 正 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 9 . 1 3 0 2 估 值 够 低 + 风 险 溢 价 够 高 ， 有 利 于 大 大 提 高 投 资 的 胜 率 投 资 中 ， 更 明 智 的 做 法 是 “ 低 买 高 卖 ” 。 
 但 对 于 很 多 投 资 者 来 说 却 是 相 反 的 ， 经 常 是 “ 高 买 低 卖 ” ， 自 然 收 益 不 佳 。 
 投 资 中 要 做 到 买 在 低 点 不 仅 仅 是 说 说 而 已 ， 更 需 要 的 是 相 信 并 执 行 ， 在 低 位 积 攒 筹 码 、 拿 住 筹 码 。 
 但 精 准 判 断 底 部 很 难 ， 底 部 不 是 一 个 点 ， 而 是 一 个 区 间 ， 很 难 精 准 买 在 最 低 点 ， 吃 完 “ 鱼 头 ” 到 “ 鱼 尾 ” 的 完 整 收 益 。 
 底 部 的 核 心 意 义 是 买 的 便 宜 ， 有 足 够 的 安 全 边 际 。 
 从 指 数 的 历 史 估 值 和 风 险 溢 价 水 平 来 看 ， 随 着 沪 深 3 0 0 估 值 的 降 低 和 风 险 溢 价 水 平 的 提 高 ， 买 入 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 并 持 有 一 段 时 间 ， 持 有 时 间 越 长 ， 获 得 正 收 益 的 概 率 也 逐 步 提 高 。 
 胜 率 高 的 投 资 需 要 同 时 满 足 ： 估 值 够 低 + 风 险 溢 价 够 高 ， 同 时 持 有 的 时 间 够 长 。 
 历 史 数 据 看 ： 当 沪 深 3 0 0 指 数 市 盈 率 在 1 5 倍 以 下 时 ， 持 有 3 年 正 收 益 概 率 为 9 1 % ； 当 沪 深 3 0 0 风 险 溢 价 > 5 % 时 ， 持 有 3 年 正 收 益 概 率 为 9 9 % 。 
 截 至 2 0 2 3 . 0 9 . 1 5 ， 沪 深 3 0 0 上 市 以 来 估 值 为 1 1 . 5 9 倍 ， 风 险 溢 价 为 6 . 0 0 % ， 市 场 已 然 处 于 以 上 两 个 条 件 都 满 足 的 模 糊 的 底 部 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 0 5 . 4 . 8 2 0 2 3 . 9 . 1 3 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 0 5 . 4 . 8 2 0 2 3 . 9 . 1 3 0 3 一 个 简 单 且 可 执 行 的 低 位 投 资 思 路 很 多 人 都 说 道 理 我 都 懂 ， 但 是 前 期 的 还 套 着 怎 么 办 。 
 首 先 要 重 新 审 视 自 己 的 产 品 管 理 人 ， 复 盘 基 金 以 往 的 业 绩 表 现 和 基 金 经 理 投 资 决 策 ， 并 与 同 类 型 基 金 进 行 比 较 ， 如 果 基 金 表 现 远 不 及 预 期 ， 就 要 分 析 究 竟 是 大 盘 调 整 带 来 的 普 跌 ， 还 是 基 金 重 仓 行 业 或 风 格 不 适 应 当 下 市 场 ？ 还 是 基 金 经 理 自 身 的 操 作 问 题 ？ 基 金 的 收 益 风 险 特 征 是 不 是 还 符 合 自 己 的 投 资 目 标 ？ 这 其 中 ， 如 果 是 基 金 自 身 操 作 的 问 题 ， 那 么 就 需 要 投 资 者 格 外 当 心 ， 充 分 判 断 基 金 当 下 情 况 进 一 步 做 出 继 续 持 有 、 调 仓 换 基 还 是 加 仓 的 决 定 。 
 投 资 者 如 果 一 次 将 所 有 可 投 资 的 钱 投 入 市 场 ， 当 风 险 来 临 ， 市 场 再 次 下 跌 时 ， 除 了 被 动 躺 平 没 有 任 何 还 手 之 力 。 
 这 里 不 妨 尝 试 一 个 简 单 可 执 行 的 金 字 塔 形 投 资 方 法 ， 初 始 进 场 的 资 金 量 比 较 小 ， 基 金 下 跌 过 程 中 ， 不 断 用 更 大 比 例 的 资 金 追 加 买 入 ， 通 过 分 批 次 加 仓 ， 摊 薄 成 本 。 
 以 下 图 为 例 ， 开 始 投 入 2 0 % 的 资 金 ， 如 果 基 金 净 值 降 低 ， 再 投 入 3 0 % ， 逐 步 加 仓 ， 最 后 在 低 位 完 成 布 局 。 
 当 然 还 有 金 字 塔 型 卖 出 法 ， 当 净 值 上 涨 的 时 ， 那 为 了 避 免 后 期 收 益 回 吐 ， 就 可 以 通 过 分 批 减 仓 锁 定 收 益 。 
 可 以 大 致 回 测 以 下 这 个 策 略 ： 当 沪 深 3 0 0 近 五 年 P E ( T T M ) 分 位 数 小 于 等 于 5 0 % 时 ， 买 入 沪 深 3 0 0 指 数 或 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 ， 随 着 估 值 分 位 数 下 降 时 逐 步 加 仓 直 至 到 满 仓 ； 当 沪 深 3 0 0 估 值 分 位 数 大 于 5 0 % 时 卖 出 指 数 ， 随 着 估 值 分 位 数 上 升 时 ， 逐 步 减 仓 至 空 仓 。 
 2 0 1 0 年 以 来 ， 一 次 买 入 沪 深 3 0 0 和 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 并 持 有 ， 最 终 获 得 收 益 分 别 为 5 . 3 0 % 、 1 2 4 . 6 9 % ， 而 假 如 执 行 以 上 的 金 字 塔 加 减 仓 法 ， 获 得 收 益 分 别 为 1 2 6 . 2 0 % 、 1 9 4 . 1 6 % ， 分 别 高 出 1 2 0 . 9 0 % 、 6 9 . 4 7 % 的 收 益 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 9 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 8 . 3 1 ， 月 度 数 据 。 
 假 设 每 月 月 初 调 仓 ， 按 月 底 收 盘 价 计 算 总 金 额 ， 如 2 0 1 8 . 5 . 3 1 近 5 年 P E ( T T M ) 分 位 数 为 4 8 . 9 3 ， 2 0 1 8 . 0 6 . 0 1 投 入 总 金 额 的 2 0 % 。 
 回 顾 历 次 底 部 ， 市 场 情 绪 都 极 度 悲 观 ， 就 像 当 下 ， 在 密 集 的 利 好 政 策 刺 激 下 ， 政 策 底 已 经 逐 步 明 确 ， 但 市 场 情 绪 并 没 有 明 显 的 回 升 ， 寻 底 并 非 一 蹴 而 就 ， 而 是 一 个 过 程 。 
 我 们 研 究 底 部 的 意 义 就 是 希 望 在 足 够 低 的 市 场 拿 到 足 够 便 宜 、 足 够 多 的 筹 码 ， 这 或 许 是 提 高 投 资 胜 率 最 简 单 的 途 径 。 
 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 1 4 2 0 2 3 0 9 又 创 新 低 ？ 6 个 底 部 指 标 到 什 么 位 置 了 ？ 8 月 中 下 旬 以 来 ， 稳 增 长 政 策 密 集 出 台 ， 连 续 释 放 刺 激 信 号 ， 但 A 股 主 要 指 数 延 续 震 荡 调 整 态 势 ， 当 下 仍 位 于 年 内 低 位 附 近 ， 市 场 情 绪 整 体 低 迷 ， 成 交 缩 量 。 
 投 资 者 或 许 会 疑 问 ， 与 去 年 4 月 低 点 时 各 个 指 标 对 比 ， 当 下 市 场 筹 码 足 够 低 吗 ？ 0 1 当 下 各 指 数 点 位 已 逼 近 2 0 2 2 年 4 月 份 的 低 点 今 年 以 来 ， 股 票 指 数 持 续 下 跌 ， 当 下 与 2 0 2 2 年 4 月 2 7 日 的 低 点 相 比 : 1 、 除 去 万 得 全 A 、 中 证 5 0 0 指 数 外 ， 沪 深 3 0 0 ， 上 证 5 0 ， 恒 生 指 数 、 创 业 板 各 大 指 数 已 经 低 于 2 0 2 2 年 4 月 2 7 日 的 位 置 。 
 2 、 其 中 1 7 4 6 （ 3 7 . 0 6 % ） 家 A 股 上 市 公 司 的 股 价 已 经 回 到 或 低 于 2 0 2 2 年 4 月 低 点 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 9 . 1 3 0 2 指 数 估 值 分 位 数 处 于 2 0 % 左 右 的 历 史 低 位 很 多 人 热 议 抄 底 ， 希 望 永 远 能 够 买 在 市 场 “ 最 低 点 ” ， 卖 在 市 场 “ 最 高 点 ” ， 其 实 市 场 短 期 风 云 万 变 ， 很 难 精 准 把 握 最 底 部 。 
 与 其 预 测 ， 倒 不 如 回 望 历 史 、 总 结 经 验 ， 把 握 “ 模 糊 正 确 ” 。 
 通 过 研 究 万 得 全 A 过 去 几 轮 大 底 （ 历 次 底 部 ： 2 0 0 5 . 7 、 2 0 0 8 . 1 1 、 2 0 1 2 . 1 2 、 2 0 1 6 . 1 、 2 0 1 9 . 1 、 2 0 2 2 . 4 ） ， 我 们 会 对 当 下 身 处 的 位 置 有 更 好 的 认 知 ， 在 投 资 上 更 有 把 握 ， 减 少 一 些 不 必 要 的 焦 虑 。 
 万 得 全 A 近 几 次 大 底 中 ， 估 值 分 位 数 一 般 在 2 0 % 以 下 。 
 目 前 万 得 全 A 成 立 以 来 分 位 数 为 2 7 . 7 0 % ， 虽 然 高 于 2 0 2 2 年 4 月 2 7 日 ， 但 仍 处 于 历 史 较 低 的 位 置 。 
 此 外 ， 沪 深 3 0 0 也 处 于 历 史 2 0 % 左 右 的 较 低 分 位 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 9 . 1 3 0 3 指 数 风 险 溢 价 处 于 8 0 % 以 上 的 历 史 高 位 当 下 万 得 全 A 风 险 溢 价 为 3 . 1 2 % ， 处 于 成 立 以 来 8 4 . 5 9 % 的 较 高 分 位 数 。 
 沪 深 3 0 0 风 险 溢 价 为 5 . 9 8 % ， 处 于 成 立 以 来 8 6 . 4 2 % 的 较 高 分 位 数 。 
 而 2 0 2 2 年 4 月 底 风 险 溢 价 为 5 . 8 6 % ， 现 在 沪 深 3 0 0 的 性 价 比 已 经 高 于 去 年 4 月 份 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 9 . 1 3 0 4 破 净 股 大 幅 增 加 历 史 大 底 时 ， 由 于 市 场 情 绪 低 迷 、 流 动 性 不 足 ， 导 致 跌 破 净 值 的 个 股 数 量 往 往 达 到 高 位 。 
 而 在 市 场 运 行 良 好 时 ， 破 净 率 长 期 低 于 1 % 。 
 从 前 五 次 底 部 数 据 来 看 ， 破 净 率 均 值 在 1 0 % 左 右 ， 2 0 2 3 年 6 月 6 日 ， 破 净 A 股 占 比 为 7 % 左 右 。 
 虽 然 不 及 第 一 次 和 第 二 次 大 底 ， 但 是 已 经 远 远 超 过 第 三 次 和 第 四 次 大 底 了 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 9 . 1 3 0 5 成 交 量 与 换 手 率 位 于 冰 点 每 轮 底 部 成 交 额 会 较 前 期 顶 部 出 现 一 个 明 显 的 缩 量 ， 往 往 在 5 0 % 以 上 ， 换 手 率 在 1 % 以 下 。 
 当 下 市 场 成 交 额 较 2 0 2 2 年 4 月 2 7 日 进 一 步 缩 小 ， 换 手 率 也 下 降 到 0 . 9 0 % 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 9 . 1 3 0 6 新 成 立 基 金 发 行 处 历 史 极 低 位 置 新 基 金 发 行 规 模 往 往 与 市 场 表 现 高 度 相 关 。 
 今 年 以 来 ， 新 成 立 偏 股 型 基 金 份 额 降 至 低 位 ， 近 期 也 在 逐 步 回 落 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 9 . 1 2 聪 明 的 投 资 ， 要 把 握 模 糊 的 正 确 1 、 低 点 更 容 易 提 升 投 资 胜 率 历 史 上 不 同 估 值 水 平 下 买 入 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 并 持 有 不 同 年 限 获 得 正 收 益 的 概 率 如 下 ： 不 同 估 值 水 平 买 入 偏 股 型 基 金 正 收 益 概 率 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 9 . 1 3 可 以 发 现 ， 从 买 入 时 的 估 值 水 平 来 看 ， 估 值 越 低 ， 正 收 益 概 率 越 高 。 
 从 历 史 数 据 上 看 ， 当 上 证 指 数 市 盈 率 在 1 5 以 下 时 ， 无 论 持 有 1 年 、 3 年 、 5 年 ， 正 收 益 概 率 相 对 更 高 ； 当 前 上 证 指 数 市 盈 率 为 1 3 . 0 8 ， 分 位 数 为 1 8 . 2 5 % ， 已 经 落 入 更 好 的 收 益 胜 率 区 间 。 
 2 、 低 点 更 容 易 跑 出 好 业 绩 A 股 存 在 风 格 切 换 ， 但 短 期 风 格 难 以 捉 摸 ， 不 如 拉 长 时 间 维 度 来 看 。 
 数 据 显 示 ， 成 立 3 年 以 上 的 偏 股 型 基 金 中 ， 有 3 3 8 个 基 金 长 期 收 益 优 秀 ， 年 化 收 益 大 于 1 5 % 。 
 通 过 观 察 发 现 ， 这 些 长 期 优 秀 的 基 金 中 有 8 3 % 成 立 在 3 2 0 0 点 以 下 ， 或 许 也 说 明 ， 长 期 视 角 下 ， 在 市 场 低 点 成 立 的 基 金 ， 大 概 率 会 产 生 一 批 长 期 收 益 可 观 的 优 秀 基 金 。 
 长 期 收 益 好 的 基 金 大 部 分 在 3 2 0 0 点 之 前 成 立 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 9 . 1 3 ， 包 括 成 立 三 年 以 上 的 普 通 股 票 型 ， 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 公 募 基 金 。 
 3 、 警 惕 被 甩 下 车 ， 珍 惜 低 位 的 筹 码   每 一 次 深 蹲 都 是 为 了 更 好 的 起 跳 。 
 成 立 以 来 ， 偏 股 混 合 基 金 指 数 回 撤 超 过 3 0 % 有 4 次 ， 后 面 都 迎 来 了 超 1 0 0 % 的 反 弹 。 
 如 果 在 市 场 低 迷 时 不 敢 入 场 ， 那 至 少 要 管 住 自 己 的 手 ， 不 在 底 部 卖 出 造 成 永 久 性 亏 损 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 9 . 1 3 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 3 1 2 0 2 3 0 8 三 步 挑 选 舒 适 “ 基 ” 我 国 基 民 数 量 早 在 2 0 2 1 年 底 就 突 破 了 7 亿 人 ， 其 中 很 大 一 部 分 基 民 来 源 于 2 0 2 0 2 0 2 1 年 的 牛 市 ， 但 新 入 市 的 基 民 中 ， 赚 钱 的 人 屈 指 可 数 ， 问 题 出 在 了 哪 里 ？ 同 时 根 据 中 国 证 券 基 金 业 协 会 数 据 显 示 ， 截 至 2 0 2 3 年 6 月 ， 公 募 基 金 数 量 高 达 1 0 9 8 0 只 ， 如 此 众 多 的 基 金 ， 基 民 又 该 如 何 抉 择 ？ 今 年 以 来 ， A 股 市 场 持 续 偏 弱 ， 虽 然 投 资 者 抱 着 今 年 好 于 去 年 的 美 好 愿 望 ， 但 是 代 表 股 票 市 场 整 体 水 平 的 偏 股 基 金 ， 今 年 以 来 年 化 收 益 率 中 位 数 为 负 ， 大 部 分 投 资 者 今 年 以 来 依 然 是 不 赚 钱 甚 至 亏 钱 的 。 
 无 论 是 管 理 人 还 是 基 民 个 人 ， 都 充 满 失 望 与 无 奈 ， 不 是 被 套 牢 就 是 在 场 等 待 时 间 太 久 而 被 磨 平 了 耐 心 。 
 都 说 投 资 需 要 长 期 和 耐 心 ， 但 是 巨 大 的 回 撤 、 长 时 间 的 等 待 ， 是 如 此 的 逆 人 性 。 
 那 么 ， 投 资 偏 股 基 金 是 不 是 就 难 逃 过 山 车 式 波 动 的 命 运 ， 可 不 可 以 有 更 好 的 投 资 体 验 感 ？ 数 据 来 源 ： W i n d ， 偏 股 公 募 基 金 包 括 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 、 灵 活 配 置 型 基 金 ， 数 据 区 间 为 2 0 2 3 . 1 . 1 2 0 2 3 . 8 . 2 9 在 这 里 ， 我 们 给 出 舒 适 投 资 偏 股 基 金 的 三 个 关 键 步 骤 ， 供 投 资 者 参 考 。 
 第 一 ： 看 收 益 ， 跑 不 赢 市 场 就 难 谈 体 验 感 对 于 投 资 而 言 ， 首 先 要 考 虑 的 就 是 收 益 ， 即 年 化 收 益 率 。 
 短 期 的 年 化 收 益 率 不 具 有 代 表 性 ， 但 从 长 期 年 化 收 益 率 来 看 ， 长 期 年 化 1 5 % 以 上 都 可 以 算 的 上 优 秀 的 基 金 ， 即 假 如 1 0 0 万 的 本 金 ， 大 概 五 年 内 可 以 实 现 翻 倍 。 
 投 资 者 长 期 持 有 下 来 ， 大 概 率 可 以 获 得 不 错 的 收 益 。 
 但 年 化 收 益 指 标 也 有 缺 陷 ， 那 就 是 对 基 金 经 理 的 评 价 不 够 纯 粹 ， 并 没 有 去 除 市 场 基 本 表 现 的 影 响 ， 高 年 化 收 益 率 可 能 是 “ 躺 平 ” 在 市 场 本 身 β 上 而 获 得 ， 未 来 不 具 有 可 持 续 性 ； 也 有 可 能 基 金 成 立 于 大 熊 市 的 底 部 ， 充 分 享 受 牛 市 的 上 涨 ， 使 得 基 金 的 年 化 收 益 被 美 化 ， 而 非 基 金 本 身 的 投 资 能 力 而 带 来 。 
 最 终 的 结 果 就 是 ， 短 期 表 现 好 的 基 金 长 期 不 可 持 续 ， 收 益 率 趋 向 于 回 落 至 市 场 平 均 水 平 ， 而 投 资 者 更 难 言 有 好 的 投 资 体 验 。 
 因 此 ， 谈 论 收 益 时 ， 除 了 年 化 收 益 ， 我 们 还 需 要 其 他 辅 助 指 标 来 评 价 基 金 的 收 益 能 力 ， 即 超 额 年 化 收 益 。 
 超 额 年 化 收 益 率 可 以 去 除 市 场 基 准 水 平 的 表 现 ， 更 纯 粹 的 评 价 基 金 管 理 人 的 真 实 投 资 能 力 。 
 全 市 场 来 看 ， 优 秀 管 理 人 的 投 资 策 略 虽 然 不 同 ， 但 是 长 期 超 额 年 化 收 益 却 是 大 致 趋 同 的 。 
 2 0 1 5 年 以 来 ， 偏 股 类 公 募 基 金 的 平 均 超 额 年 化 收 益 率 为 7 . 2 % ， 大 部 分 偏 股 基 金 超 额 年 化 集 中 在 6 % 1 2 % 之 间 ， 超 过 1 5 % 超 额 年 化 的 基 金 已 经 属 于 行 业 中 的 佼 佼 者 了 。 
 因 而 ， 长 期 年 化 收 益 率 + 超 额 年 化 收 益 率 ， 可 以 综 合 评 价 基 金 的 收 益 水 平 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 偏 股 公 募 基 金 包 括 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 、 灵 活 配 置 型 基 金 ， 数 据 区 间 为 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 7 . 3 1 第 二 ： 纯 粹 高 收 益 无 意 义 ， 收 益 的 另 一 面 是 风 险 投 资 始 终 伴 随 着 风 险 ， 追 求 收 益 率 固 然 重 要 ， 但 风 险 和 收 益 是 事 物 的 一 体 两 面 ， 选 择 风 险 有 限 、 波 动 可 控 的 基 金 ， 是 拥 有 强 投 资 体 验 的 关 键 。 
 近 两 年 的 震 荡 熊 市 ， 让 很 多 之 前 忽 略 风 险 的 管 理 人 和 投 资 人 吃 尽 苦 头 ， 而 风 险 控 制 优 秀 的 管 理 人 却 加 快 登 上 投 资 的 舞 台 ， 走 入 更 多 投 资 人 的 视 线 。 
 基 金 的 风 险 评 估 有 很 多 指 标 ， 一 般 来 说 最 为 常 见 的 是 波 动 率 和 最 大 回 撤 。 
 首 先 ， 波 动 率 是 衡 量 基 金 波 动 大 小 的 指 标 ， 数 值 越 小 代 表 基 金 的 净 值 曲 线 更 平 稳 。 
 虽 然 波 动 是 股 市 的 自 然 属 性 ， 但 也 是 收 益 的 源 泉 ， 我 们 无 法 完 全 规 避 波 动 ， 但 可 以 选 择 与 自 己 风 险 承 受 能 力 相 匹 配 的 基 金 。 
 下 图 统 计 可 以 看 出 ， 大 部 分 年 化 收 益 超 过 1 5 % 的 优 秀 基 金 ， 波 动 率 多 处 于 2 0 % 3 0 % 之 间 。 
 因 此 ， 选 择 高 收 益 预 期 的 基 金 ， 投 资 者 也 要 看 自 己 是 否 有 承 受 相 应 波 动 的 心 理 预 期 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 偏 股 公 募 基 金 包 括 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 、 灵 活 配 置 型 基 金 ， 数 据 区 间 为 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 7 . 3 1 其 次 ， 最 大 回 撤 指 标 是 指 在 某 一 阶 段 基 金 净 值 从 最 高 点 落 到 最 低 点 的 跌 幅 ， 即 基 民 最 高 点 买 入 承 受 的 最 大 的 风 险 ， 这 同 样 是 影 响 投 资 体 验 的 关 键 指 标 。 
 即 使 基 金 的 收 益 率 再 好 ， 动 不 动 5 0 % 以 上 的 回 撤 ， 回 本 则 需 要 超 过 1 0 0 % 以 上 的 涨 幅 ， 再 理 性 和 成 熟 的 投 资 者 在 这 种 回 撤 过 山 车 下 都 不 会 淡 定 。 
 结 果 就 是 ， 要 么 战 略 性 放 弃 这 只 基 金 ， 要 么 深 深 套 牢 等 待 遥 遥 无 期 的 回 本 ， 回 本 的 那 天 便 头 也 不 回 的 离 开 ， 最 终 造 成 投 资 者 和 管 理 人 双 输 的 局 面 。 
 相 反 ， 波 动 市 中 波 动 控 制 的 好 的 基 金 ， 投 资 者 相 对 不 容 易 产 生 激 烈 的 情 绪 起 伏 ， 因 而 在 下 跌 时 也 能 拿 得 住 ， 在 上 涨 时 也 不 失 望 ， 跌 时 抗 跌 、 涨 时 亦 能 跟 涨 。 
 因 而 ， 收 益 能 力 优 秀 + 良 好 的 波 动 率 ， 决 定 了 投 资 是 否 具 有 舒 适 感 ， 也 构 成 了 长 期 投 资 和 享 受 管 理 人 长 期 投 资 能 力 的 基 础 。 
 第 三 ： 舒 适 感 的 综 合 指 标 — — 超 额 年 化 * 超 额 夏 普 作 为 理 性 的 投 资 者 ， 平 衡 风 险 和 收 益 以 达 到 综 合 回 报 的 最 大 化 ， 也 是 投 资 中 的 重 要 考 量 。 
 投 资 中 常 常 关 注 的 一 个 性 价 比 指 标 — — 夏 普 比 率 ， 通 常 是 用 来 衡 量 基 金 承 担 一 单 位 风 险 情 况 下 带 来 的 年 化 收 益 ， 夏 普 比 率 越 高 意 味 着 投 资 者 在 承 担 较 低 风 险 的 同 时 获 取 了 较 高 的 收 益 。 
 此 外 ， 正 如 上 文 所 说 ， 单 纯 年 化 收 益 的 夏 普 指 标 可 能 并 不 客 观 ， 因 此 我 们 通 常 需 要 刨 除 市 场 的 影 响 ， 衡 量 超 额 的 夏 普 比 率 （ 即 超 额 年 化 收 益 与 超 额 波 动 率 之 比 ） ， 以 便 衡 量 超 额 的 稳 定 性 。 
 正 如 以 下 的 两 条 超 额 收 益 曲 线 长 期 收 益 趋 于 一 致 ， A （ 紫 线 ） 超 额 夏 普 比 率 更 低 ， B （ 黄 线 ） 超 额 夏 普 比 率 更 高 。 
 在 基 金 表 现 上 来 说 ， A 是 集 中 在 某 一 时 间 段 兑 现 极 高 的 超 额 ， 而 B 则 是 长 时 间 较 为 均 匀 的 兑 现 。 
 导 致 的 结 果 就 是 ， A 基 金 投 资 者 高 位 涌 入 ， 而 后 超 额 持 续 下 滑 再 未 创 新 高 ， 投 资 者 长 期 投 资 体 验 不 佳 ； 而 B 基 金 的 投 资 者 较 为 均 匀 的 买 入 并 持 有 ， 但 基 金 超 额 持 续 创 新 高 ， 超 额 的 回 撤 更 小 ， 多 数 投 资 者 可 以 实 现 较 为 均 匀 的 获 取 超 额 和 盈 利 ， 投 资 体 验 更 舒 适 。 
 最 近 5 年 超 额 收 益 曲 线 因 此 ， 假 设 两 只 基 金 的 超 额 年 化 相 同 ， 超 额 夏 普 比 率 越 高 的 那 只 基 金 越 能 带 来 投 资 中 “ 相 对 稳 定 的 舒 适 感 ” ， 而 另 一 只 则 大 概 率 则 是 “ 买 入 即 巅 峰 ” 。 
 因 此 ， 我 们 可 以 得 出 一 个 综 合 投 资 体 验 感 指 标 ， 超 额 年 化 * 超 额 夏 普 ， 两 者 的 乘 积 靠 前 ， 可 以 用 来 综 合 评 价 超 额 收 益 高 度 和 超 额 收 益 的 稳 定 性 两 个 层 面 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 偏 股 公 募 基 金 包 括 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 、 灵 活 配 置 型 基 金 ， 数 据 区 间 为 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 7 . 3 1 其 他 稳 定 性 辅 助 指 标 — — 连 续 跑 赢 沪 深 3 0 0 指 数 的 年 数 除 此 之 外 ， 我 们 还 可 以 通 过 一 些 其 他 指 标 来 辅 助 参 考 。 
 今 年 以 来 ， 在 波 动 加 大 和 轮 动 加 速 的 市 场 下 ， 偏 股 类 基 金 变 得 越 来 越 难 跑 赢 指 数 。 
 统 计 2 0 1 5 年 前 成 立 的 7 3 5 只 偏 股 类 公 募 基 金 ， 其 2 0 1 5 年 以 来 跑 赢 沪 深 3 0 0 指 数 的 难 度 随 着 年 限 增 加 而 加 大 ， 连 续 9 年 跑 赢 沪 深 3 0 0 的 仅 有 1 7 只 ， 占 比 2 . 3 % ， 可 谓 极 为 稀 缺 。 
 表 ： 2 0 1 5 年 以 来 偏 股 型 公 募 基 金 跑 赢 沪 深 3 0 0 的 情 况 数 据 来 源 ： W i n d ， 偏 股 公 募 基 金 包 括 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 、 灵 活 配 置 型 基 金 ， 数 据 区 间 为 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 8 . 2 9 如 果 某 只 基 金 在 多 个 年 度 跑 赢 沪 深 3 0 0 ， 可 能 意 味 其 投 研 能 力 有 更 好 的 市 场 适 应 性 ， 无 论 是 上 涨 市 还 是 下 跌 市 都 可 以 大 概 率 的 跑 赢 市 场 ， 无 疑 说 明 其 能 力 圈 之 广 。 
 除 了 年 度 跑 赢 沪 深 3 0 0 外 ， 也 可 以 参 考 月 度 跑 赢 沪 深 3 0 0 的 指 标 。 
 我 们 选 取 2 0 1 5 年 以 前 成 立 的 所 有 公 募 基 金 进 行 梳 理 ， 大 部 分 公 募 基 金 相 对 于 沪 深 3 0 0 的 月 度 胜 率 范 围 在 4 1 % 6 8 % 之 间 ， 平 均 胜 率 在 5 5 % 左 右 ， 如 果 偏 股 基 金 的 月 度 胜 率 超 过 平 均 水 平 ， 说 明 基 金 拥 有 不 错 的 跑 赢 市 场 的 能 力 。 
 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 2 1 2 0 2 3 0 8 周 期 失 效 了 吗 ？ 利 用 均 值 回 归 的 力 量 8 月 份 以 来 市 场 在 短 期 反 弹 后 再 次 陷 入 低 迷 阶 段 ， 估 值 也 再 次 回 到 底 部 区 间 。 
 很 多 人 质 疑 市 场 周 期 力 量 是 不 是 失 效 了 ； 历 史 上 看 ， 每 次 在 顶 部 周 期 或 底 部 周 期 ， 大 家 都 会 喊 出 “ 这 次 不 一 样 ” ， 但 历 次 估 值 触 底 之 后 都 会 经 历 反 弹 ， 我 们 相 信 均 值 回 归 可 能 会 迟 到 但 不 会 缺 席 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 天 风 证 券 0 1 均 值 回 归 无 处 不 在 回 顾 近 几 年 行 情 ， 没 有 一 个 板 块 能 够 持 续 跑 赢 其 它 板 块 ， 轮 动 和 均 值 回 归 是 常 态 。 
 2 0 1 9 2 0 2 0 年 ， 以 消 费 、 医 药 为 代 表 的 核 心 资 产 走 出 一 轮 大 牛 市 ， 结 构 性 泡 沫 明 显 ， 但 2 0 2 1 年 春 节 后 ， 这 些 热 门 行 业 估 值 高 位 回 落 ， 而 前 期 萎 靡 不 振 中 小 盘 股 以 及 半 导 体 、 新 能 源 、 军 工 等 高 景 气 赛 道 走 出 牛 市 行 情 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 1 2 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 8 . 1 1 今 年 上 半 年 ， 长 期 被 市 场 忽 略 的 国 央 企 走 入 市 场 主 流 、 A I 板 块 多 年 落 寞 后 表 现 亮 眼 ， 也 同 样 都 表 现 出 均 值 回 归 的 规 律 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 1 2 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 8 . 1 1 0 2 基 金 业 绩 表 现 均 值 回 归 2 0 1 9 年 2 0 2 0 年 在 市 场 贝 塔 的 加 持 下 ， 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 年 化 收 益 高 达 5 0 % 以 上 ， 创 历 史 新 高 ， 投 资 者 以 为 高 年 化 收 益 的 业 绩 能 线 性 外 推 ， 但 随 后 风 格 转 换 ， 2 0 2 1 . 2 . 1 9 2 0 2 3 . 8 . 1 1 期 间 ， 偏 股 基 金 指 数 下 跌 2 7 . 7 3 % ， 沪 深 3 0 0 下 跌 3 2 . 6 6 % 。 
 从 长 期 业 绩 来 看 ， 主 动 偏 股 基 金 有 8 3 % 的 基 金 成 立 以 来 年 化 超 额 收 益 低 于 1 0 % ， 均 值 回 归 不 可 避 免 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 8 . 1 1 ， 成 立 满 一 年 的 主 动 偏 股 基 金 ， 包 括 普 通 股 票 型 ， 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 公 募 基 金 ， 保 留 A 类 份 额 2 0 2 1 年 风 格 转 换 以 来 ， 市 场 行 业 主 题 、 风 格 切 换 加 速 ， 基 金 业 绩 分 化 明 显 ， 主 动 偏 股 基 金 的 年 度 收 益 分 布 最 高 与 最 低 收 益 差 异 均 大 于 9 0 % ， 最 大 首 尾 业 绩 差 达 到 1 5 1 . 7 % 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 8 . 1 1 ， 主 动 偏 股 基 金 包 括 普 通 股 票 型 ， 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 公 募 基 金 ， 保 留 A 类 份 额 收 益 过 高 的 基 金 往 往 是 因 为 当 时 与 市 场 风 格 契 合 ， 业 绩 锐 度 高 ， 使 其 名 列 前 茅 ， 一 旦 风 格 切 换 ， 没 有 了 风 格 贝 塔 的 加 持 ， 很 容 易 走 向 平 庸 ， 从 神 坛 落 下 。 
 数 据 显 示 ， 主 动 偏 股 基 金 上 一 年 排 名 前 1 0 % ， 下 一 年 仍 排 在 前 1 0 % 的 概 率 很 低 ， 背 后 大 概 率 是 均 值 回 归 在 发 挥 作 用 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 主 动 偏 股 基 金 包 括 普 通 股 票 型 ， 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 公 募 基 金 ， 保 留 A 类 份 额 对 于 为 投 资 者 长 期 利 益 考 虑 的 优 秀 基 金 经 理 来 说 ， 都 希 望 呼 吁 理 性 投 资 ： 不 要 在 高 峰 期 慕 名 而 来 ， 不 要 在 低 估 时 期 转 身 离 去 。 
 选 定 一 只 好 基 金 就 长 期 追 随 下 去 ， 好 基 金 + 时 间 ， 更 能 提 升 投 资 的 确 定 性 。 
 0 3 利 用 均 值 回 归 的 力 量 今 年 以 来 长 封 闭 期 产 品 备 受 诟 病 ， 很 多 人 质 疑 长 期 投 资 的 力 量 。 
 其 实 权 益 资 产 的 回 报 率 也 是 有 周 期 的 ， 目 前 虽 然 过 去 三 年 收 益 不 佳 ， 但 未 来 三 年 收 益 向 下 的 空 间 有 限 ， 均 值 向 上 回 归 的 动 能 更 足 。 
 以 万 得 偏 股 混 合 型 基 金 为 例 ， 历 史 上 持 有 三 年 收 益 为 0 或 者 负 之 后 买 入 持 有 3 年 ， 正 收 益 概 率 为 8 5 % ， 收 益 均 值 为 5 8 . 8 % 。 
 从 历 史 数 据 上 看 ， 在 三 年 期 业 绩 低 位 持 有 基 金 ， 似 乎 赢 的 概 率 更 大 。 
 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 3 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 8 . 1 1 对 于 基 金 投 资 的 收 益 来 说 ， 由 基 金 本 身 的 收 益 和 投 资 行 为 带 来 的 损 益 两 部 分 组 成 。 
 我 们 无 法 准 确 预 测 未 来 ， 但 具 备 均 值 回 归 的 常 识 ， 可 以 帮 助 我 们 更 好 的 应 对 市 场 的 波 动 。 
 在 股 市 低 迷 时 ， 市 场 投 资 情 绪 较 为 悲 观 ， 资 产 普 遍 被 低 估 ， 在 投 资 者 极 致 恐 慌 时 买 入 ， 在 市 场 火 热 时 卖 出 ， 就 已 经 跑 赢 大 多 数 。 
 做 市 场 情 绪 的 逆 向 投 资 者 ， 多 一 点 信 心 与 耐 心 ， 更 理 性 、 聪 明 的 投 资 。 
 附 ： 投 资 收 益 正 、 负 面 清 单 一 览 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 0 1 2 0 2 4 0 8 星 石 动 态 丨 第 十 六 座 金 牛 奖 ！ 星 石 投 资 荣 获 “ 十 五 周 年 金 牛 杰 出 私 募 管 理 公 司 ” 大 奖 ！ 图 片 来 源 ： 中 国 证 券 报 2 0 2 4 年 7 月 3 0 日 ， 由 中 国 证 券 报 主 办 的 “ 2 0 2 4 金 牛 私 募 发 展 论 坛 ” 在 深 圳 举 行 ， 第 十 五 届 中 国 私 募 金 牛 奖 也 于 活 动 现 场 正 式 揭 晓 。 
 图 片 来 源 ： 中 国 证 券 报 作 为 中 国 私 募 行 业 最 具 公 信 力 的 权 威 奖 项 之 一 ， “ 金 牛 奖 ” 已 走 过 1 5 个 年 头 。 
 在 本 届 评 选 中 ， 星 石 投 资 荣 膺 “ 十 五 周 年 金 牛 杰 出 私 募 管 理 公 司 ” 大 奖 ， 是 荣 获 十 五 周 年 公 司 奖 项 的 两 家 私 募 公 司 之 一 ！ 图 片 来 源 ： 中 国 证 券 报 活 动 当 天 ， 星 石 投 资 董 事 长 江 晖 受 邀 出 席 ， 以 “ 大 浪 淘 金 ， 向 ‘ 新 ’ 而 行 新 跃 迁 ” 为 主 题 展 开 圆 桌 讨 论 。 
 图 片 来 源 ： 中 国 证 券 报 自 2 0 1 0 年 首 届 “ 私 募 金 牛 奖 ” 举 办 ， 星 石 荣 获 第 一 座 金 牛 奖 — — “ 2 0 0 9 年 度 金 牛 阳 光 私 募 管 理 公 司 ” ， 彼 时 星 石 正 处 于 探 索 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” 投 研 模 式 的 初 期 。 
 经 过 十 七 年 的 实 践 ， “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” 已 基 本 探 索 成 功 。 
 如 今 ， 星 石 所 取 得 的 业 绩 已 不 再 依 赖 单 一 基 金 经 理 ， 而 是 由 六 名 基 金 经 理 共 同 努 力 的 结 果 。 
 再 次 感 谢 主 办 方 及 评 委 授 予 的 十 五 周 年 奖 项 ， 这 是 对 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” 投 研 模 式 的 鼓 励 和 认 可 。 
 未 来 ， 星 石 投 资 将 继 续 坚 持 践 行 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” ， 构 建 全 面 能 力 体 系 ， 提 升 全 市 场 投 资 能 力 ， 为 投 资 者 提 供 更 好 的 投 资 服 务 。 
 图 片 来 源 ： 星 石 投 资 关 于 “ 金 牛 奖 ” 中 国 证 券 报 私 募 金 牛 奖 （ 前 身 为 中 国 证 券 报 阳 光 私 募 金 牛 奖 ） 是 中 国 证 券 报 主 办 的 金 牛 系 列 评 选 活 动 之 一 ， 活 动 秉 着 公 开 、 公 平 、 公 正 ， 定 量 与 定 性 相 结 合 的 评 价 原 则 ， 旨 在 建 立 完 善 国 内 私 募 基 金 行 业 的 科 学 评 价 体 系 和 交 流 平 台 ， 展 示 一 批 私 募 基 金 行 业 内 的 优 秀 经 理 及 管 理 机 构 ， 并 推 介 他 们 在 投 资 和 管 理 方 面 的 先 进 理 念 和 成 功 经 验 ， 扩 大 私 募 基 金 行 业 的 社 会 影 响 力 和 认 知 度 ， 促 进 行 业 向 规 范 健 康 的 方 向 发 展 。 
 关 于 星 石 星 石 投 资 成 立 于 2 0 0 7 年 ， 对 标 国 际 先 进 投 研 模 式 ， 1 7 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 。 
 公 司 现 有 员 工 9 0 人 左 右 ， 其 中 投 研 团 队 4 0 人 左 右 ， 采 用 合 伙 人 机 制 ， 现 有 1 9 位 合 伙 人 ， 覆 盖 主 要 业 务 骨 干 ， 核 心 团 队 稳 定 性 强 。 
 同 时 公 司 搭 建 了 “ 投 资 研 究 、 市 场 服 务 、 后 台 运 营 、 合 规 风 控 ” 四 位 一 体 组 织 架 构 ， 分 工 明 确 、 运 作 规 范 。 
 凭 借 优 秀 的 投 资 能 力 和 中 长 期 历 史 业 绩 表 现 ， 星 石 投 资 荣 获 行 业 1 9 0 余 座 荣 誉 奖 项 的 权 威 认 可 ， 其 中 包 括 1 7 座 十 年 期 大 奖 ， 2 2 座 五 年 期 大 奖 ， 1 6 座 中 国 私 募 金 牛 奖 。 
 几 乎 入 选 了 所 有 大 型 商 业 银 行 “ 私 募 白 名 单 〞 ， 与 1 4 家 银 行 总 行 、 8 家 券 商 总 部 、 以 及 多 家 信 托 、 三 方 机 构 等 建 立 了 深 度 、 稳 定 的 渠 道 合 作 关 系 。 
 星 石 过 往 主 要 荣 誉 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 1 0 2 0 2 4 0 7 星 石 动 态 丨 星 石 投 资 荣 膺 “ 英 华 奖 ” 两 项 重 磅 大 奖 ！ 图 片 来 源 ： 中 国 基 金 报 2 0 2 4 年 7 月 1 0 日 ， 由 中 国 基 金 报 主 办 的 “ 2 0 2 4 中 国 资 本 市 场 发 展 论 坛 暨 上 市 公 司 论 坛 、 私 募 基 金 论 坛 ” 在 上 海 举 行 ， 第 九 届 中 国 证 券 私 募 基 金 英 华 奖 也 于 活 动 现 场 正 式 揭 晓 。 
 图 片 来 源 ： 中 国 基 金 报 本 届 “ 英 华 奖 ” 评 选 中 ， 星 石 投 资 荣 膺 “ 综 合 实 力 5 0 强 示 范 机 构 （ 股 票 策 略 ） ” 和 “ 产 品 示 范 案 例 十 年 期 股 票 策 略 ” 两 项 重 磅 大 奖 ！ 图 片 来 源 ： 中 国 基 金 报 截 至 目 前 ， 星 石 投 资 共 获 得 了 1 3 项 “ 英 华 奖 ” 奖 项 ， 包 括 中 国 私 募 基 金 5 0 强 、 十 年 期 股 票 策 略 最 佳 产 品 、 五 年 期 最 佳 私 募 经 理 等 重 磅 奖 项 。 
 图 片 来 源 ： 星 石 投 资 关 于 “ 金 长 江 奖 ” 由 中 国 基 金 报 主 办 的 “ 英 华 奖 ” 评 选 ， 通 过 多 环 节 层 层 筛 选 ， 对 私 募 基 金 收 益 率 、 规 模 、 回 撤 、 风 险 调 整 收 益 等 定 量 指 标 筛 选 ， 结 合 私 募 基 金 投 资 策 略 、 投 资 风 格 、 投 研 体 系 、 风 控 流 程 、 公 司 治 理 、 声 誉 管 理 等 多 维 度 定 性 评 估 ， 以 及 业 内 机 构 专 业 评 析 ， 定 量 与 定 性 相 结 合 ， 最 终 评 出 一 份 实 力 私 募 名 单 。 
 经 过 多 年 的 打 磨 和 积 累 ， “ 英 华 奖 ” 已 经 成 为 业 内 最 具 份 量 的 权 威 奖 项 之 一 。 
 关 于 星 石 星 石 投 资 成 立 于 2 0 0 7 年 ， 对 标 国 际 先 进 投 研 模 式 ， 1 7 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 。 
 公 司 现 有 员 工 9 0 人 左 右 ， 其 中 投 研 团 队 4 0 人 左 右 ， 采 用 合 伙 人 机 制 ， 现 有 1 9 位 合 伙 人 ， 覆 盖 主 要 业 务 骨 干 ， 核 心 团 队 稳 定 性 强 。 
 同 时 公 司 搭 建 了 “ 投 资 研 究 、 市 场 服 务 、 后 台 运 营 、 合 规 风 控 ” 四 位 一 体 组 织 架 构 ， 分 工 明 确 、 运 作 规 范 。 
 凭 借 优 秀 的 投 资 能 力 和 中 长 期 历 史 业 绩 表 现 ， 星 石 投 资 荣 获 行 业 1 9 0 余 座 荣 誉 奖 项 的 权 威 认 可 ， 其 中 包 括 1 6 座 十 年 期 大 奖 ， 2 2 座 五 年 期 大 奖 ， 1 5 座 中 国 私 募 金 牛 奖 。 
 几 乎 入 选 了 所 有 大 型 商 业 银 行 “ 私 募 白 名 单 〞 ， 与 1 4 家 银 行 总 行 、 8 家 券 商 总 部 、 以 及 多 家 信 托 、 三 方 机 构 等 建 立 了 深 度 、 稳 定 的 渠 道 合 作 关 系 。 
 星 石 过 往 主 要 荣 誉 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 2 8 2 0 2 4 0 6 【 星 石 十 七 周 年 】 相 信 团 队 进 化 的 力 量 ！ 星 石 投 资 成 立 于 2 0 0 7 年 6 月 2 8 日 ， 在 今 天 迎 来 了 十 七 周 岁 的 生 日 。 
 岁 月 如 歌 ， 星 石 投 资 始 终 坚 信 ， 以 投 资 者 利 益 为 重 的 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” 投 研 模 式 ， 必 将 在 中 国 资 本 市 场 上 茁 壮 成 长 。 
 我 们 始 终 站 在 市 场 的 前 沿 ， 以 国 际 先 进 的 投 研 模 式 为 标 杆 ， 躬 身 践 行 多 基 金 经 理 团 队 制 度 。 
 凭 借 十 七 年 的 深 厚 积 累 与 成 长 ， 星 石 投 资 的 全 市 场 投 资 能 力 持 续 进 化 ， 致 力 于 为 投 资 者 绘 制 一 幅 长 期 满 意 的 回 报 画 卷 。 
 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 0 7 2 0 2 4 0 6 星 石 动 态 丨 星 石 投 资 荣 获 2 0 2 3 年 金 长 江 行 业 典 范 私 募 基 金 公 司 大 奖 图 片 来 源 ： 证 券 时 报 2 0 2 4 年 6 月 6 日 ， 由 证 券 时 报 举 办 的 “ 2 0 2 4 中 国 金 长 江 私 募 基 金 发 展 高 峰 论 坛 暨 第 九 届 中 国 私 募 基 金 金 长 江 奖 颁 奖 典 礼 ” 在 武 汉 圆 满 落 幕 。 
 图 片 来 源 ： 证 券 时 报 本 届 金 长 江 颁 奖 典 礼 中 ， 共 有 十 家 私 募 基 金 管 理 人 获 得 “ 行 业 典 范 私 募 基 金 公 司 奖 ” 。 
 其 中 ， 星 石 投 资 第 六 度 荣 获 金 长 江 奖 ， 荣 膺 “ 2 0 2 3 年 度 金 长 江 奖 行 业 典 范 私 募 基 金 公 司 ” 。 
 图 片 来 源 ： 证 券 时 报 截 至 目 前 ， 星 石 投 资 共 获 得 了 六 项 金 长 江 奖 项 ， 包 括 稳 健 发 展 私 募 基 金 公 司 、 行 业 典 范 私 募 基 金 公 司 、 十 年 成 就 私 募 基 金 公 司 等 。 
 图 片 来 源 ： 星 石 投 资 关 于 “ 金 长 江 奖 ” 中 国 私 募 基 金 “ 金 长 江 ” 奖 由 证 券 时 报 社 主 办 、 长 江 证 券 协 办 ， 评 选 旨 在 响 应 基 金 业 中 长 期 评 价 导 向 ， 践 行 长 期 投 资 理 念 ， 本 届 评 选 继 续 侧 重 中 长 期 考 察 ， 从 私 募 管 理 人 、 基 金 经 理 和 私 募 产 品 三 大 维 度 设 置 了 十 大 奖 项 。 
 目 前 ， 中 国 私 募 基 金 “ 金 长 江 ” 奖 吸 引 了 数 百 家 规 模 和 业 绩 最 具 代 表 性 的 私 募 机 构 参 评 ， 在 市 场 上 形 成 了 独 特 优 势 和 广 泛 影 响 力 ， 已 成 为 中 国 私 募 基 金 业 内 最 具 影 响 力 和 权 威 性 的 奖 项 。 
 关 于 星 石 星 石 投 资 成 立 于 2 0 0 7 年 ， 对 标 国 际 先 进 投 研 模 式 ， 1 7 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 。 
 公 司 现 有 员 工 9 0 人 左 右 ， 其 中 投 研 团 队 4 0 人 左 右 ， 采 用 合 伙 人 机 制 ， 现 有 1 9 位 合 伙 人 ， 覆 盖 主 要 业 务 骨 干 ， 核 心 团 队 稳 定 性 强 。 
 同 时 公 司 搭 建 了 “ 投 资 研 究 、 市 场 服 务 、 后 台 运 营 、 合 规 风 控 ” 四 位 一 体 组 织 架 构 ， 分 工 明 确 、 运 作 规 范 。 
 凭 借 优 秀 的 投 资 能 力 和 中 长 期 历 史 业 绩 表 现 ， 星 石 投 资 荣 获 行 业 1 9 0 余 座 荣 誉 奖 项 的 权 威 认 可 ， 其 中 包 括 1 5 座 十 年 期 大 奖 ， 2 2 座 五 年 期 大 奖 ， 1 5 座 中 国 私 募 金 牛 奖 。 
 几 乎 入 选 了 所 有 大 型 商 业 银 行 “ 私 募 白 名 单 〞 ， 与 1 4 家 银 行 总 行 、 8 家 券 商 总 部 、 以 及 多 家 信 托 、 三 方 机 构 等 建 立 了 深 度 、 稳 定 的 渠 道 合 作 关 系 。 
 星 石 过 往 主 要 荣 誉 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 
 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 
 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 
 查 看 更 多 关 于 星 石 公 司 介 绍 高 级 合 伙 人 大 事 记 公 司 荣 誉 关 于 投 资 投 资 模 式 投 资 团 队 投 资 哲 学 投 资 内 核 星 石 观 点 基 金 经 理 随 笔 星 石 季 刊 星 石 视 频 投 资 陪 伴 长 班 车 星 石 动 态 合 规 风 控 合 规 风 控 投 资 者 教 育 星 石 服 务 联 系 星 石 会 员 服 务 邮 箱 ： s e r v i c e @ s t a r r o c k i n v e s t . c o m . c n 客 服 电 话 ： 4 0 0 8 1 8 9 8 0 0 ( 每 周 一 至 周 五 8 : 3 0 1 7 : 0 0 ) 关 注 星 石 版 权 所 有 © C O P Y R I G H T 2 0 2 3 北 京 市 星 石 投 资 管 理 有 限 公 司 风 险 提 示 隐 私 条 款 京 I C P 备 1 1 0 1 0 9 9 6 号 1 京 公 网 安 备 1 1 0 1 0 5 0 2 0 5 1 3 2 2 号
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